【導(dǎo)讀】據(jù)央視新聞報道，中共中央政治局常委、國務(wù)院總理李強7月6日下午主持召開經(jīng)濟形勢專家座談會，聽取專家學(xué)者對當前經(jīng)濟形勢和做好經(jīng)濟工作的意見建議。
座談會上，劉尚希、羅志恒、田軒、黃先海、袁海霞、秦海林、陸銘、趙偉等專家學(xué)者先后發(fā)言。大家就解決好經(jīng)濟運行中的問題提出了意見建議。
當下，中國的各種經(jīng)濟問題交織，低迷的房地產(chǎn)業(yè)無疑是其中最被關(guān)注的一個。房地產(chǎn)一方面聯(lián)系著眾多微觀經(jīng)濟主體和個人，另一方面關(guān)聯(lián)著地方政府的財政收入和償債能力。在房地產(chǎn)業(yè)不可避免地調(diào)整的同時，如何做到排雷而不爆雷，使得房地產(chǎn)行業(yè)“軟著陸”，仍是需要深入探討和認真研究的問題。對此，《中國新聞周刊》近日邀請粵開證券首席經(jīng)濟學(xué)家羅志恒作了分析解讀。
穩(wěn)住房地產(chǎn)，化解財政和城投風(fēng)險
文/羅志恒
今年中國的宏觀經(jīng)濟形勢復(fù)雜，在內(nèi)外部環(huán)境不確定性明顯提高以及去年基數(shù)效應(yīng)的共同作用下，今年中國經(jīng)濟的同比增速將出現(xiàn)波動增加了研判經(jīng)濟形勢和提出對策的難度。
一季度，中國宏觀經(jīng)濟超預(yù)期，但是進入二季度以來主要經(jīng)濟指標持續(xù)下行，并逐步影響到了社會情緒，實體經(jīng)濟、金融市場的疲軟表現(xiàn)與社會情緒的焦慮迷茫不斷交織、互相影響。同時，一系列風(fēng)險并存，如城投風(fēng)險暴露、財政收支矛盾加劇、金融風(fēng)險日益提高。諸多專家學(xué)者提出了各種觀點和應(yīng)對之道，我認為要從系統(tǒng)的思維去看待當前的形勢，不能腳痛醫(yī)腳、頭痛醫(yī)頭，甚至病急亂投醫(yī)。
總體上看，當前財政和城投風(fēng)險的癥結(jié)在于房地產(chǎn)，解決宏觀經(jīng)濟、財政、城投問題的關(guān)鍵在于房地產(chǎn)，這既源于房地產(chǎn)對國民經(jīng)濟、政府收入、就業(yè)的重大貢獻，又源于房地產(chǎn)市場的好壞、房地產(chǎn)價格的高低直接影響金融風(fēng)險。
當前的中國經(jīng)濟不能簡單類比1990年代的日本
當前主要經(jīng)濟指標持續(xù)下行：生產(chǎn)、消費、房地產(chǎn)投資、基建投資、制造業(yè)投資、出口等紛紛下行，CPI和PPI持續(xù)下行，6月制造業(yè)PMI連續(xù)第三個月處于收縮區(qū)間。這反映出中國經(jīng)濟面臨宏觀上的總需求不足、微觀上的市場主體信心不振兩個問題。
信心與預(yù)期不足引發(fā)社會對“低欲望社會”和日本“失去三十年”的討論，以日本1990年代的情況類比中國的分析亦比比皆是，也有觀點認為辜朝明提出的“資產(chǎn)負債表衰退”對當前的中國經(jīng)濟有極強的解釋力。我認為，當前經(jīng)濟下行壓力較大，但是并沒有出現(xiàn)資產(chǎn)負債表衰退；中國經(jīng)濟與1990年代日本有相似之處，但不能簡單類別，中國經(jīng)濟的今天也絕不是1990年代的日本。
其一，當前中國經(jīng)濟下行壓力不是資產(chǎn)端大幅下挫、泡沫破裂引發(fā)的資產(chǎn)負債表衰退，而是外部逆全球化和脫鉤斷鏈沖擊、內(nèi)部前期部分行業(yè)政策不穩(wěn)定等引發(fā)的信心不足。雖然目前部分城市的房地產(chǎn)價格有所下行，但并未出現(xiàn)大面積、大幅度的下跌，因為嚴格意義上居民和企業(yè)資產(chǎn)負債表并沒有出現(xiàn)衰退，而只是擴張幅度放緩。同時，當前市場主體信心低迷有其他原因，消費者預(yù)期偏低主要是因為：疫情三年改變了消費者對風(fēng)險和不確定性的認知，同時部分群體失業(yè)率上升、部分行業(yè)（如金融、互聯(lián)網(wǎng)）實施薪酬優(yōu)化等一定程度上影響了對未來收入的預(yù)期；企業(yè)預(yù)期偏低主要是外部地緣政治風(fēng)險加大以及經(jīng)濟下行期的主動收縮。
其二，當前的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)和外部環(huán)境類似1990年代日本，但不同于日本，不宜簡單類比。2022年中國房地產(chǎn)和金融業(yè)增加值之和為14%，略低于日本上世紀80年代末90年代初；當前中國面臨中美貿(mào)易摩擦等，日本當年面臨日美半導(dǎo)體貿(mào)易戰(zhàn)等。但是，我們要看到：中國的市場規(guī)模更大，經(jīng)濟縱深空間大；日本面臨長期存在的過剩產(chǎn)能和不良債權(quán)問題，而中國早在2016年就已實施供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，包括去產(chǎn)能、去杠桿等舉措；日本在1990年代初的城鎮(zhèn)化率為77%的較高水平，而中國2022年城鎮(zhèn)化率僅為65%，戶籍城鎮(zhèn)化率更低，城鎮(zhèn)化還將繼續(xù)拉動中國經(jīng)濟增長；中國的利率、財政政策空間均較大。
房地產(chǎn)不穩(wěn)對經(jīng)濟、財政、城投和金融風(fēng)險
產(chǎn)生了關(guān)聯(lián)性影響
當下，我們必須要回答的問題是在紛繁復(fù)雜的經(jīng)濟指標之中，到底哪個因素才是最主要以及非常核心的因素，我認為是房地產(chǎn)。
房地產(chǎn)是中國國民經(jīng)濟的重要支柱，2022年房地產(chǎn)業(yè)增加值接近7.4萬億元，占GDP的比重達到6.1%。同時，房地產(chǎn)業(yè)還間接帶動了建材、家具、黑色金屬、有色金屬、水泥等制造業(yè)以及金融、商務(wù)服務(wù)等服務(wù)業(yè)。房地產(chǎn)不僅與投資、消費、就業(yè)等息息相關(guān)，還與財政、城投深度綁定。消費是經(jīng)濟活動的慢變量，是居民的理性選擇；出口在全球經(jīng)濟下行背景下大概率要繼續(xù)下行，而出口又將影響到制造業(yè)投資。因此，從需求端看主要是房地產(chǎn)投資和基建投資還有較大的主動作為空間。
事實上，房地產(chǎn)投資直接與房地產(chǎn)市場低迷和房地產(chǎn)企業(yè)的經(jīng)營狀態(tài)有關(guān)。今年1月~5月中國房地產(chǎn)投資同比增速為-7.2%，房地產(chǎn)銷售面積同比為-0.9%，但同時待售面積同比為15.7%，為2016年2月以來新高；房地產(chǎn)企業(yè)的盈利能力、現(xiàn)金流偏弱，于是房地產(chǎn)企業(yè)拿地的意愿不高，直接影響了地方政府的土地出讓收入。今年1月~5月全國土地出讓收入累計同比增速為-20%，這還是建立在去年同期同比下降28.7%的基礎(chǔ)上。
這種局面進一步影響地方政府的可支配財力，導(dǎo)致財政發(fā)力受限，拖累基建投資，今年1月~5月基建投資（不含水電）同比投資增速為7.5%，增速總體呈下滑態(tài)勢。同時，城投公司在設(shè)立之初往往通土地作價注資，之后從事基建和土地開發(fā)，帶動地方招商、就業(yè)以及土地市場的繁榮，地方政府實現(xiàn)土地溢價后反哺城投公司，城投、土地、地方政府三者深度綁定。
地方政府可支配財力擴張有限，導(dǎo)致隱性債務(wù)集中的城投債務(wù)在面臨風(fēng)險時，地方政府的救助能力下降，城投資金缺口進一步加大、信用事件頻發(fā)，昆明、濰坊等地城投信用評級接連遭負面展望。昆明在疫情前的土地出讓收入為1000億元數(shù)量級，去年下降到100億元數(shù)量級。這就是為何財政、城投風(fēng)險以前年度也有，但今年明顯加大。
城投債對應(yīng)著金融機構(gòu)的資產(chǎn)，于是城投風(fēng)險連接財政與金融，癥結(jié)在于房地產(chǎn)，要以系統(tǒng)性思維看待和解決。
“土地財政”不僅僅指政府性基金預(yù)算中的土地出讓收入，還包括房地產(chǎn)貢獻的相關(guān)稅收。據(jù)估算，2022年房地產(chǎn)行業(yè)貢獻的相關(guān)稅收超2.5億元，加上土地出讓收入后，土地財政貢獻財稅收入占全國財政收入（一般公共預(yù)算收入加政府性基金收入）超三成，達到32.9%，較2021年下降5個百分點。地方政府層面對土地財政的依賴度更高，2022年達到48.7%。
東北、西南地區(qū)首當其沖，土地出讓收入大幅萎縮，政府性基金收入持續(xù)兩位數(shù)負增長。分省份看，2022年，吉林（-65.7%）、天津（-65.1%）、黑龍江（-64.4%）、青海（-60.5%）、甘肅（-51.3%）、云南（-50.8%）的國有土地出讓收入同比降幅超50%，除上海、海南，其余29個省份的政府性基金收入同比負增長。分城市看，2022年土地出讓收入同比跌幅超50%的地市州有36個，接近八成的地市州政府性基金收入同比負增長。省會城市中，哈爾濱市（-81.0%）、沈陽市（-77.3%）、長春市（-77.2%）、昆明市（-70.4%）、西寧市（-68.2%）土地出讓收入同比降幅最大。
相應(yīng)的，地方政府性基金收入補充地方一般公共預(yù)算的作用下降。過去，地方政府通過政府性基金預(yù)算安排“調(diào)出資金”，用于平衡一般公共預(yù)算收支缺口，但地產(chǎn)下行周期中地方政府的騰挪空間正在不斷收窄。2022年廣西、云南房地產(chǎn)市場信心低迷，嚴重沖擊土地財政；全年政府性基金調(diào)出資金分別為121.46億元、101.04億元，同比降幅超60%；調(diào)出資金占政府性基金收入的比重分別為10.9%、16.3%，較上一年度分別下降10.2個、8.7個百分點。地方政府可用財力下滑過快，會加速債務(wù)風(fēng)險暴露，一旦引發(fā)輿情會加大處置難度。
如何穩(wěn)住房地產(chǎn)？
當前，如何在“房住不炒”總基調(diào)下穩(wěn)定房地產(chǎn)市場，是最關(guān)鍵的問題之一，建議：
一是，支持房地產(chǎn)企業(yè)合理融資需求，增強房企信心。當前房企資金困難、債務(wù)違約頻繁，引發(fā)了土地市場遇冷、爛尾項目攀升等連環(huán)反應(yīng)，當務(wù)之急在于穩(wěn)定房地產(chǎn)企業(yè)信心。一方面，穩(wěn)定房地產(chǎn)開發(fā)貸款以及建筑企業(yè)信貸投放，滿足房地產(chǎn)項目合理融資需求，給建筑企業(yè)提供必要的貸款支持，增強房企和建筑業(yè)信心。特別是在信貸投放時，應(yīng)該對國企和民企做到一視同仁。另一方面，積極拓展房地產(chǎn)企業(yè)融資渠道，支持優(yōu)質(zhì)房企發(fā)行債券融資，鼓勵信托等資管產(chǎn)品支持房地產(chǎn)企業(yè)合理融資需求。
二是，下調(diào)存量房貸利率，減輕居民還貸壓力，提升消費能力。當前社會上對于下調(diào)存量房貸利率的呼聲較高：一方面，這有助于減輕居民還貸壓力，節(jié)省下來的資金能夠用于消費，從而提振內(nèi)需；另一方面，部分居民的房貸利率處于高位，引發(fā)提前還貸的現(xiàn)象，資金或來源于存款，或來源于違規(guī)的消費貸和經(jīng)營貸，都將加劇居民的資金鏈緊張程度，降低其風(fēng)險承受能力，違規(guī)轉(zhuǎn)貸還可能誘發(fā)金融和房地產(chǎn)市場風(fēng)險。
但下調(diào)存量房貸利率也存在一些問題：其一，銀行是自主經(jīng)營的商業(yè)機構(gòu)，央行主要通過貨幣政策來影響貸款利率，下調(diào)存量房貸的加點部分，明顯超出了監(jiān)管部門的正常職權(quán)范圍；其二，住房貸款是銀行的優(yōu)質(zhì)資源，且存量規(guī)模較大，若下調(diào)其利率，將對銀行利潤造成較大沖擊，增大銀行業(yè)風(fēng)險，同時，許多銀行都是上市公司，也將影響股民利益；其三，利率是資金的價格，購房和房貸都是市場行為，遵循契約精神，若經(jīng)濟低迷時期可以要求下調(diào)加點部分，經(jīng)濟強勁時期銀行要求重新加回卻面臨較大困難。
三是，優(yōu)化房地產(chǎn)調(diào)控政策，支持居民剛性和改善性購房需求。當前房地產(chǎn)市場低迷仍是拖累經(jīng)濟增長且蘊藏較高風(fēng)險的領(lǐng)域，政府出臺了多項穩(wěn)地產(chǎn)政策，試圖提振居民購房需求，但與此同時，部分合理的剛性和改善性需求卻仍受到嚴格限制。因城市間遷徙產(chǎn)生的剛需或家庭的改善性住房需求，由于首套房和二套房的首付比例差別大、貸款利率高等原因，仍被抑制。
根據(jù)“房住不炒”的精神，政策既要抑制投機性需求，也要支持合理的剛性和改善性需求。若能進一步優(yōu)化房地產(chǎn)調(diào)控政策，既能提振房地產(chǎn)市場，也能增進民生福祉。
（作者系粵開證券首席經(jīng)濟學(xué)家、研究院院長）
發(fā)于2023.7.10總第1099期《中國新聞周刊》雜志
