本文作者：王科棟律師

民營(yíng)企業(yè)是否應(yīng)該引入風(fēng)投？究竟是“引狼入室”還是“美好明天”？

風(fēng)投又是否應(yīng)該投資企業(yè)？投資究竟是“只贏不輸”還是作了“接盤俠”?

今天就來(lái)聊一聊對(duì)賭協(xié)議。

企業(yè)家對(duì)賭失敗案例不在少數(shù)：

陳曉與摩根士丹利及鼎輝對(duì)賭輸?shù)粲罉?lè)電器；

太子奶李途純對(duì)賭英聯(lián)、摩根士丹利、高盛輸?shù)籼幽蹋?/p>
張?zhí)m對(duì)賭鼎輝輸?shù)羟谓希?/p>
冷杉投資、硅谷天堂等27家PE深陷山東瀚霖上市對(duì)賭……

來(lái)談3個(gè)問(wèn)題：

1、什么是對(duì)賭？為何要有對(duì)賭？
2、對(duì)投資人來(lái)說(shuō)對(duì)賭贏了就是真的“贏”了嗎？
3、“對(duì)賭”靠得絕不是空有一腔熱血！

1、什么是對(duì)賭？為何要有對(duì)賭？

對(duì)賭協(xié)議賭的是企業(yè)未來(lái)的盈利能力。從根本上講，對(duì)賭是為了保護(hù)投資者的利益。

對(duì)投資人來(lái)說(shuō)，對(duì)賭目標(biāo)達(dá)成，投資人賺了錢退出，達(dá)不成則獲得相應(yīng)補(bǔ)償。
而對(duì)于企業(yè)家和創(chuàng)業(yè)者來(lái)說(shuō)，如果對(duì)賭贏了，那么投資協(xié)議成為現(xiàn)實(shí)，如果輸了，那么血本無(wú)歸。

一個(gè)簡(jiǎn)單的對(duì)賭條款，通常有這幾個(gè)要素：投資人進(jìn)入方式、對(duì)賭目標(biāo)、對(duì)賭方式、對(duì)賭對(duì)象、對(duì)賭機(jī)制。

由此我們可以列出一個(gè)簡(jiǎn)單的對(duì)賭協(xié)議框架：

投資人以增資方式進(jìn)入，原股東承諾目標(biāo)公司于XXXX年底上市，若對(duì)賭目標(biāo)未達(dá)成，則原股東回購(gòu)?fù)顿Y人股權(quán)。

為什么要有對(duì)賭？

原因很簡(jiǎn)單，投資人怕投資看走眼或被騙，而企業(yè)家創(chuàng)業(yè)者則是為了上市的夢(mèng)想、更好的明天……

對(duì)賭目標(biāo)達(dá)成，有一個(gè)雙贏的局面固然好。

但是如果對(duì)賭目標(biāo)未達(dá)成，對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)未必就是“不輸”，而對(duì)于企業(yè)家而言，卻往往是“輸了個(gè)徹底”。

2、對(duì)投資人來(lái)說(shuō)對(duì)賭贏了就是真的“贏”了嗎？

看似是贏，實(shí)則是輸。

對(duì)賭目標(biāo)未達(dá)成，企業(yè)家輸了，投資者獲得補(bǔ)償，看似是贏，其實(shí)多半還是輸。

借用馮小剛的一句名言：和大家分食一塊美味的蛋糕，還是自己獨(dú)食一泡臭屎，大家的選擇很容易。

比如我之前寫過(guò)的太子奶李途純的對(duì)賭。李途純本人是輸了個(gè)徹底，而投資人最后賭贏了，又得到了什么呢？

2006年，太子奶創(chuàng)始人李途純與英聯(lián)投資、摩根史丹利、高盛三家投行簽署對(duì)賭協(xié)議：在三家機(jī)構(gòu)注資的前3年，如果太子奶業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)超過(guò)50%，就降低注資方股權(quán)，如完不成30%的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，李途純本人失去對(duì)太子奶的控制權(quán)。

2008年太子奶資金鏈斷裂，三家投行欲哭無(wú)淚，當(dāng)了接盤俠。

3、“對(duì)賭”靠得絕不是空有一腔熱血！

我的一個(gè)觀點(diǎn)：企業(yè)家不是資本家，慎重對(duì)待“投資”這件事，對(duì)賭靠得絕不是一腔熱血。

很多企業(yè)家一腔熱血情懷，認(rèn)為只要我可以為了企業(yè)付出所有甚至犧牲，就沒(méi)有解決不了問(wèn)題，于是簽訂很多風(fēng)險(xiǎn)極大的，讓企業(yè)或者企業(yè)家承擔(dān)的對(duì)賭協(xié)議。

但資本（金融）真的不會(huì)在乎你的付出和犧牲，資本（金融）只會(huì)把你付出心血的企業(yè)當(dāng)成賺錢的資本（金融），甚至是短期暴力賺錢。如果發(fā)現(xiàn)不賺錢或者短期不盈利，那么就是毀滅模式。
接下來(lái)，就是仲裁，執(zhí)行，連帶責(zé)任，瘋狂扣押查封凍結(jié)目標(biāo)公司及企業(yè)家、股東本人及家人的財(cái)產(chǎn)。看似合法合規(guī)，按流程走，其實(shí)就是在斬盡殺絕。這就是資本可怕之處。

真格基金創(chuàng)始人王強(qiáng)也曾呼吁：

一個(gè)創(chuàng)業(yè)者，尤其是起步時(shí)期的創(chuàng)業(yè)者，千萬(wàn)不要簽署對(duì)賭協(xié)議。除非，你不熱愛(ài)你所創(chuàng)立的事業(yè)。對(duì)賭就是泡沫，就意味著你眼下已有的資源無(wú)法達(dá)到的目標(biāo)，而你將被迫必須達(dá)到。這是如此的慘烈。

目前在司法實(shí)踐中，在“對(duì)賭協(xié)議”的效力及履行上，大體分為兩種情況：

一是投資方與目標(biāo)公司股東或者實(shí)際控制人的“對(duì)賭”；
二是投資方與目標(biāo)公司“對(duì)賭”。

前者在協(xié)議的效力認(rèn)定問(wèn)題上通常不存在爭(zhēng)議，但是履行上，司法實(shí)踐中是存在很多關(guān)鍵性的爭(zhēng)議問(wèn)題。比如：

如何認(rèn)定對(duì)賭協(xié)議條款是否存在欺詐或者顯失公平？
如何區(qū)分協(xié)議的對(duì)賭性質(zhì)？是對(duì)賭協(xié)議還是股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)款支付期限的約定？
對(duì)賭協(xié)議無(wú)效情形的認(rèn)定？（比如“對(duì)賭協(xié)議”是否因?yàn)榍趾α似渌蓶|優(yōu)先股買權(quán)而無(wú)效？）
……

總體來(lái)說(shuō)，誰(shuí)都想要雙贏的對(duì)賭局面，而創(chuàng)業(yè)的成功除了天時(shí)地利等諸多因素，還有人和。

因此對(duì)賭條款的設(shè)置上就要全面謹(jǐn)慎：