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文丨付一夫
中國(guó)大媽又上熱搜了，不過這次不是因?yàn)辄S金，而是股票。
據(jù)媒體報(bào)道，近日一位阿姨前往國(guó)信證券大連金馬路營(yíng)業(yè)部辦理業(yè)務(wù)，因常年在國(guó)外已經(jīng)忘記密碼，如今前來銷戶，赫然發(fā)現(xiàn)自己在2008年花5萬多元購(gòu)買的一只股票，當(dāng)前賬戶市值已經(jīng)達(dá)到500多萬元！隨后國(guó)信證券有工作人員回應(yīng)表示，確有客戶13年時(shí)間賺了100倍。
消息一出，輿論一片嘩然。不少網(wǎng)友表示，這一投資業(yè)績(jī)足以媲美巴菲特了，而大媽的操作同樣與“股神”如出一轍：巴菲特正是在1988年低價(jià)買入可口可樂并持有了10年，才得到了10倍的巨大收益。不經(jīng)意間，大媽居然在A股上演了一出完美的價(jià)值投資戲碼，令人拍案叫絕。
當(dāng)然，更多人對(duì)此不屑一顧，認(rèn)為大媽只是運(yùn)氣好，根本算不得是什么價(jià)值投資；還有人干脆覺得，巴菲特那一套理論和方法只是在美股才適用，拿到A股市場(chǎng)上卻未必行得通，像大媽這種例子更是可遇不可求。
價(jià)值投資在A股究竟好不好使？我想在本文中談?wù)勛约旱目捶ā?/p>
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早些年，某知名投資人曾提到過一個(gè)觀點(diǎn)：巴菲特、索羅斯之所以能成功，是因?yàn)樗麄冞^去幾十年都待在美國(guó)，倘若在日本或者歐洲，他們可能不會(huì)取得如此成就。
此言似乎有一定道理。縱觀歷史數(shù)據(jù)，除了個(gè)別年份的股災(zāi)之外，美國(guó)股市指數(shù)整體上展現(xiàn)出良好的穩(wěn)步上漲態(tài)勢(shì)；其中，2008年金融危機(jī)過后至今，道瓊斯工業(yè)指數(shù)從8000多點(diǎn)漲到34000點(diǎn)，漲幅高達(dá)300%，納斯達(dá)克指數(shù)也從1500多點(diǎn)漲至14000多點(diǎn)，漲幅超過800%（見下圖）。
相比之下，我國(guó)的A股市場(chǎng)幾乎從來都沒有表現(xiàn)出長(zhǎng)牛的特征，即便出現(xiàn)過兩次大牛市，其高點(diǎn)也是越來越低，2007年牛市高點(diǎn)為6124點(diǎn)，2015年則為5178點(diǎn)。近兩年，上證指數(shù)始終在2500~3500點(diǎn)區(qū)間徘徊，與10年前相差無幾，而且也并沒有出現(xiàn)牛市到來的征兆（見下圖）。考慮到我國(guó)經(jīng)濟(jì)過去20多年的飛速增長(zhǎng)，上證指數(shù)的走勢(shì)顯然不能很好地反映出國(guó)民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展成果。
正因上述種種，在很多人眼中，A股更像是一個(gè)投機(jī)市場(chǎng)，依靠公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)來獲得回報(bào)、講求低價(jià)買入并長(zhǎng)期持有的價(jià)值投資在這里很難奏效，而本文開篇提到的大媽案例，充其量也只能算作運(yùn)氣爆棚而已。
事實(shí)果真如此嗎？恐怕未必。上證指數(shù)之所以沒能表現(xiàn)出像美股那樣確定的高成長(zhǎng)性，是因?yàn)橐恍┨厥獾膬?nèi)在原因。
一則，編制方法致使上證指數(shù)“失真”。
長(zhǎng)期以來，上證指數(shù)采用的都是派許加權(quán)綜合價(jià)格指數(shù)，計(jì)算時(shí)是以總股本為權(quán)重，不過卻是以流通股本的市價(jià)作為股價(jià)，這種編制方法顯然是有缺陷的，無法真正反映市場(chǎng)結(jié)構(gòu)。尤其是考慮到在滬市上市的很多公司，都具有鮮明的國(guó)有色彩，比如中國(guó)石油、中國(guó)神華等等，其特點(diǎn)在于總股本和總市值較大，但自由流通股本卻較少，致使自由流通市值遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于總市值，再疊加國(guó)有企業(yè)自身存在的一些問題而拖累了這些公司的業(yè)績(jī)，繼而導(dǎo)致股價(jià)持續(xù)低迷不振。而上證指數(shù)的編制方法，無形之中放大了這類公司股價(jià)波動(dòng)的影響，最終使得指數(shù)表現(xiàn)不佳。
二則，多股本公司的歷史估值過高。
從歷史上看，不少大型國(guó)有企業(yè)都是選擇在牛市階段登陸滬市，例如中國(guó)石油、中國(guó)鋁業(yè)都是2007年在A股上市，當(dāng)時(shí)正值市場(chǎng)情緒高度亢奮的狀態(tài)，往往會(huì)賦予新上市的公司更高的估值，這就在一定程度上助漲了泡沫。然而，這些國(guó)有企業(yè)同時(shí)還具備極強(qiáng)的周期屬性，一旦過了高盈利位置便步入下行區(qū)間，很多公司需要用很多年的時(shí)間去消化此前的估值泡沫，與之相伴的便是股價(jià)的一路下跌，甚至再也難以回到之前的股價(jià)水平，如此便拖累了上證指數(shù)的增長(zhǎng)。
此外，上證指數(shù)成長(zhǎng)性不足的背后，還包括A股市場(chǎng)建立時(shí)間相對(duì)較短、發(fā)展不夠成熟、缺乏理性和耐心的散戶較多等原因，而這些理由都不能佐證“價(jià)值投資在A股不適用”的命題。
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其實(shí)，如果剔除2007年牛市對(duì)于上證指數(shù)的干擾，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)價(jià)值投資在A股同樣適用。
西南證券研究所做過一個(gè)測(cè)算：選取2013年以前在滬市上市的930多家公司作為樣本，考察它們?cè)?013~2018年期間的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，可以看到的是，這些公司的歸母凈利潤(rùn)由2013年的1.93萬億元增至2018年的2.84萬億元，增幅為47.2%，而同期這些公司的市值也從1.81萬億規(guī)模增長(zhǎng)至2.87萬億，增幅為58.6%，與歸母凈利潤(rùn)增幅相當(dāng)。
這便反映出，長(zhǎng)期來看，上證指數(shù)中的公司也可以表現(xiàn)出業(yè)績(jī)與市值共同增長(zhǎng)的屬性，剛好是價(jià)值投資的重要特征。此外，歷史包袱相對(duì)較輕的創(chuàng)業(yè)板指數(shù)與上證50指數(shù)也正在表現(xiàn)出良好的成長(zhǎng)性。
不僅如此，那些消費(fèi)升級(jí)概念下崛起的優(yōu)質(zhì)白馬龍頭股，近些年業(yè)績(jī)和漲勢(shì)也是非常可觀。如果從13年前，本文開篇那位大媽買入股票的時(shí)間算起，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)有很多個(gè)股都展現(xiàn)出極其強(qiáng)大的增長(zhǎng)勢(shì)頭。例如，13年間長(zhǎng)春高新和東方雨虹分別漲了121倍和96.8倍，通策醫(yī)療、三安光電、山西汾酒、片仔癀、隆基股份等也都漲了40~80倍不等，其業(yè)績(jī)更是備受市場(chǎng)認(rèn)可，這些個(gè)股都是非常好的價(jià)值投資標(biāo)的——而那位大媽買入的，正是漲幅排名第一的長(zhǎng)春高新。
事實(shí)上，對(duì)于“價(jià)值投資在A股是否適用”這一問題，巴菲特早在2015年的伯克希爾股東大會(huì)上就已公開回應(yīng)過，“股神”給出的答案是：
“投資理念不分國(guó)界，原則是關(guān)注業(yè)務(wù)。”
言下之意，價(jià)值投資適用于任何國(guó)家的股市，能否獲得理想的投資回報(bào)，關(guān)鍵是要選對(duì)公司，“要與偉大的公司為伍”。巴菲特還說過：“與美國(guó)市場(chǎng)相比，中國(guó)的投資環(huán)境相對(duì)年輕，這導(dǎo)致市場(chǎng)更多的受投機(jī)的影響，而這可能給價(jià)值投資創(chuàng)造機(jī)會(huì)。”而他的老搭檔查理·芒格亦稱，中國(guó)股市更應(yīng)使用價(jià)值投資而不是投機(jī)，價(jià)值投資不會(huì)過時(shí)。
在實(shí)踐中，巴菲特也并非只是一味地選擇美股上市公司，中國(guó)的企業(yè)他亦曾大筆買入。典型案例便是2002年和2003年，巴菲特斥資4.88億美元買入中國(guó)石油1.3%的股權(quán)，并于2007年將其出售，大賺了36億美元，收益高達(dá)7倍，獲得了巨大成功。
巴菲特的經(jīng)歷恰恰能夠證明，運(yùn)用價(jià)值投資理念投資美股之外的公司，同樣是可以賺到錢的，任何市場(chǎng)都擁有好的投資標(biāo)的。至于那些虧損的人，恐怕還真不能甩鍋給市場(chǎng)，他們或許更該反思一下，自己在選股、擇時(shí)過程中，究竟是哪里出了問題。
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值得一提的是，自2017年前后，A股的法制化建設(shè)進(jìn)程明顯提速，監(jiān)管層開始收緊再融資政策，加快IPO發(fā)行進(jìn)程，中小盤公司的外延并購(gòu)預(yù)期減弱，殼價(jià)值大幅度降低，價(jià)值投資的土壤日漸形成；同時(shí)，伴隨著滬港通、深港通的實(shí)施，A股市場(chǎng)迎來了新的投資者和新的投資理念，普通投資者也有機(jī)會(huì)配置港股中較低估值的股票，潛移默化地培育和鞏固了人們的價(jià)值投資意識(shí)，估值與業(yè)績(jī)相匹配的企業(yè)正越來越受重視。
一言以蔽之，A股的成熟化是大勢(shì)所趨，未來將會(huì)有更多極具投資價(jià)值的藍(lán)籌股和龍頭股脫穎而出，而價(jià)值投資也將大有用武之地，前景可期。
不過需要提醒的是，投資者們應(yīng)該認(rèn)清價(jià)值投資的兩大誤區(qū)：
其一，價(jià)值投資并不完全等同于長(zhǎng)期持有。
價(jià)值投資，一般是需要通過長(zhǎng)期的持股，才能迎來上市公司的真實(shí)價(jià)值被市場(chǎng)發(fā)現(xiàn)的時(shí)刻，繼而股價(jià)一路攀升，為投資者帶來超額收益。然而，長(zhǎng)期持有卻未必是價(jià)值投資，比如投資者買入股票后因股價(jià)下跌而被套牢的被動(dòng)持股，抑或是投資者在獲利之后未能及時(shí)退出而導(dǎo)致收益縮水，這些都是因?yàn)閷?duì)于公司基本面缺乏深刻的理解和判斷。
仍以巴菲特為例，全世界的人都知道他習(xí)慣于長(zhǎng)期持有他認(rèn)為有價(jià)值的公司股份，很多持倉(cāng)都長(zhǎng)達(dá)二三十年，他也信誓旦旦地說過：“如果這家公司你不想持有十年，那你一分鐘也不要持有。”然而在投資中石油過程中，他2002年和2003年買入，2007年就全部拋光了，前后不過四五年時(shí)間。對(duì)此，巴菲特解釋道：
“石油的利潤(rùn)主要依賴于油價(jià)，如果石油在30美元/桶的時(shí)候，我們很樂觀，如果到了75美元/桶，我不是說它就要下跌，但是我就不像以前那么自信了。現(xiàn)在，石油的價(jià)格已經(jīng)超過了75美元/桶，所以要出售。”
簡(jiǎn)單幾句話，卻包含了深刻的價(jià)值投資思想：價(jià)值投資的本質(zhì)在于價(jià)值，投資品蘊(yùn)藏價(jià)值時(shí)買入，價(jià)值兌現(xiàn)時(shí)及時(shí)出售，而非過分追求長(zhǎng)期持有，這恰恰是很多崇尚價(jià)值投資的人們?nèi)菀缀鲆暤牡胤健?/p>
其二，警惕“價(jià)值陷阱”。
價(jià)格終將向價(jià)值回歸，這是價(jià)值投資能夠成立的最底層基礎(chǔ)。然而，很多人本以為買到了足夠便宜的股票，入手后卻發(fā)現(xiàn)價(jià)格還在持續(xù)下跌，并沒有出現(xiàn)價(jià)值回歸的情形。更有甚者，很多人沒有及時(shí)止損，仍在盲目地堅(jiān)定持有，結(jié)果卻“堅(jiān)守了不該堅(jiān)守的”，到頭來只能是蒙受巨大虧損。
這便是所謂的“價(jià)值陷阱”，即投資者買入了表面上估值很便宜，但實(shí)際上卻很昂貴的股票；這樣的公司，無論股價(jià)多吸引人也是萬萬不應(yīng)該買入的，只因股價(jià)常常是不漲反跌，而且越跌越慘，收益自然無從談起。
至于什么樣的公司可能會(huì)陷入“價(jià)值陷阱”，又該如何去規(guī)避，我在《你買的股票，為啥老是不漲反跌，而且越跌越狠？》一文中已有詳細(xì)分析，此處不再贅述。
展望未來，當(dāng)“房住不炒”日漸深入人心，房?jī)r(jià)不再無休止地上漲，而銀行理財(cái)也漸漸不再保本之時(shí)，股市正在成為引領(lǐng)財(cái)富增長(zhǎng)新的火車頭，潛力無限。只要肯下功夫潛心修煉，用心鉆研，相信你也能像那位大媽押中長(zhǎng)春高新一樣，在A股找到屬于你自己的十倍百倍股。
