（原標題：重磅必讀！2023怎么投？機會在哪里？牛市會到來嗎？30個最佳分析師最新研判）
2023不期而至，新的一年，首個交易日迎來開門紅。隨著經(jīng)濟穩(wěn)步好轉(zhuǎn)預(yù)期增強，穩(wěn)增長持續(xù)發(fā)力，疫后復(fù)蘇疊加地產(chǎn)修復(fù)，消費鏈、出行鏈、地產(chǎn)鏈……誰會成為2023投資主線？機會在哪里？牛市會否到來？
90萬億資金，推選出萬眾矚目的新財富最佳分析師，他們對于2023年有著怎樣的思考和研判？
即日起，新財富將分5期，獨家呈現(xiàn)30個研究領(lǐng)域最佳分析師2023年投資展望，他們將最新的研究成果、優(yōu)質(zhì)的投資理念傾囊相授。本期搶先奉上宏觀、策略、固收，大金融相關(guān)板塊及海外市場研究等領(lǐng)域的第一名分析師觀點。
來源：新財富（ID：newfortune）
作者：新財富
01、宏觀經(jīng)濟丨廣發(fā)證券(000776)研究小組
郭磊、鐘林楠、吳棋瀅、王丹、賀驍束
2023年實際GDP同比增長5.6%，經(jīng)濟將初步走出谷底
02、策略研究丨海通證券(600837)研究小組
荀玉根、鄭子勛、吳信坤、李影、高上等
2023年A股市場有望迎來新一輪牛市
03、固定收益研究丨華泰證券(601688)研究小組
張繼強、仇文竹、殷超、張健、肖樂鳴、王菀婷、文晨昕、張大為、吳宇航
2023年債市面臨一定的挑戰(zhàn)
04、金融工程丨國信證券(002736)研究小組
張欣慰、楊怡玲、張宇、楊麗華、鄒璐等
從優(yōu)秀基金經(jīng)理視角看如何戰(zhàn)勝機構(gòu)投資者
05、海外市場研究丨興業(yè)證券(601377)研究小組
張憶東、洪嘉駿、李彥霖、宋健、余小麗、張博、韓亦佳、宋婧茹、嚴寧馨、求培培、孫鐘漣、吳迪等
2023年港股表現(xiàn)有望在全球大類資產(chǎn)中領(lǐng)先
06、銀行丨浙商證券(601878)研究小組
邱冠華、梁鳳潔等
2023銀行股將涅槃重生
07、非銀行金融丨海通證券研究小組
孫婷、何婷等
保險板塊超額收益顯著，券商行業(yè)β和個股α共振
08、房地產(chǎn)丨廣發(fā)證券研究小組
樂加棟、邢莘、張春娥等
雨霽碧空明，云銷現(xiàn)長鷹
01、宏觀經(jīng)濟丨廣發(fā)證券研究小組
郭磊、鐘林楠、吳棋瀅、王丹、賀驍束
郭磊 / 廣發(fā)證券首席經(jīng)濟學(xué)家、董事總經(jīng)理、首席宏觀分析師。博士，畢業(yè)于北京大學(xué)。目前在北京大學(xué)、上海交通大學(xué)擔(dān)任金融學(xué)碩士校外導(dǎo)師。12年證券行業(yè)研究經(jīng)驗。2014年新財富宏觀經(jīng)濟第三名（團隊成員），2017-2022年第一名。
年度代表作：《投資率在中期如何打平》《利率的本質(zhì)》《環(huán)比的意義》《增長的三個維度》《走出谷底：2023年宏觀環(huán)境展望》
2023年實際GDP同比增長5.6%，經(jīng)濟將初步走出谷底
我們傾向于認為，2023年會有一輪相對系統(tǒng)性的擴內(nèi)需。一則2035年增長目標實際上蘊含了中期增長底線，目前經(jīng)濟增速已低于這一底線；二則從非稅收入、廣義財政收入等指標看，地方財政平衡需要打開增長條件；三則2023年出口可能會負增長，而歷史上出口負增長的時段，比如1998-1999年、2009年、2015-2016年，均有幅度較大的擴內(nèi)需。
如何擴內(nèi)需？估計投資端會穩(wěn)地產(chǎn)、托基建、拉制造業(yè)，在地產(chǎn)增長中樞下臺階后，固定資產(chǎn)投資有望重新實現(xiàn)GDP要求的均衡增速。
地產(chǎn)投資有望在零增長附近企穩(wěn)。中國90后比80后少17%，目前的地產(chǎn)銷售下行量級已大致反映了從80后至90后的代際需求切換。地產(chǎn)在銷售端是一個典型的服務(wù)類行業(yè)，受疫情影響，隨著疫后服務(wù)業(yè)環(huán)境的打開，地產(chǎn)一樣會面臨銷售環(huán)境改善的支撐。
基建投資的政策合意增速已經(jīng)抬升。中央財經(jīng)委第十一次會議提出的“現(xiàn)代化基礎(chǔ)設(shè)施體系”包含著對基建的中長期規(guī)劃。2023年基建融資端的主要抓手將是政策性金融，中央經(jīng)濟工作會議指出“政策性金融要加大對符合國家發(fā)展規(guī)劃的重大項目的融資支持”，對應(yīng)2023年政策性開發(fā)性金融工具、PSL等可以發(fā)揮更大作用。
制造業(yè)投資取決于需求、庫存、政策三要素。2023年外需動能放緩，庫存前低后高，主要帶動因素是政策紅利。政策將繼續(xù)推動金融資源流向制造業(yè)，引導(dǎo)擴大制造業(yè)中長期貸款、信用貸款規(guī)模，增加技改貸款，以及推動股權(quán)投資、債券融資等向制造業(yè)傾斜。
消費取決于居民的生活半徑。隨著防疫政策的實質(zhì)性優(yōu)化和消費環(huán)境的修復(fù)，預(yù)計消費環(huán)比增速將顯著好轉(zhuǎn)。消費的另一有利條件是超額儲蓄。從央行問卷調(diào)查“更多儲蓄占比”、城鄉(xiāng)居民存款余額等指標看，過去三年居民部門的儲蓄傾向上升。我們理解，一是因為疫情影響下居民收入預(yù)期下降，不確定性上升，主動提高儲蓄率；二是因為居民生活半徑縮短，消費場景減少，被動提升儲蓄率。如以2019年之前的三年復(fù)合增速為參照，2020-2022年國內(nèi)大約存在16萬億的居民超額儲蓄。未來先釋放的可能是被動儲蓄，它將有利于可選消費；隨著經(jīng)濟的逐步企穩(wěn)，就業(yè)的好轉(zhuǎn)，以及收入預(yù)期的修復(fù)，主動儲蓄也有釋放空間。
我們預(yù)計2023年實際GDP同比增長5.6%，兩年復(fù)合增長4.5%左右，經(jīng)濟將初步走出谷底。名義GDP周期是另一值得關(guān)注的線索，本輪PPI已經(jīng)下行13個月，2023年一季度末有較大概率確認底部。從近年名義GDP和PPI同周期來看，同期應(yīng)也屬于名義GDP的修復(fù)期，這一點對我們理解企業(yè)盈利周期有重要參考意義。
資產(chǎn)定價對于前期經(jīng)濟下行壓力的反映也已較為充分，從WIND全A三年復(fù)合增長率來看，至2022年12月23日，只有3.2%，低于同期名義GDP復(fù)合增速。
2022年是“國內(nèi)經(jīng)濟承壓+全球流動性收斂”，如果2023年國內(nèi)增長和全球流動性先后度過壓力峰值，則新的組合對中國資產(chǎn)相對有利。權(quán)益資產(chǎn)角度，目前處于勝率線索尚不足夠清晰，但賠率已經(jīng)比較有利、價值相對凸顯的位置。債券資產(chǎn)正好相反，勝率仍相對有利，但賠率偏低是主要約束。
02、策略研究丨海通證券研究小組
荀玉根、鄭子勛、吳信坤、李影、高上等
荀玉根 / 海通證券首席經(jīng)濟學(xué)家、研究所副所長、首席策略分析師，經(jīng)濟學(xué)博士，注冊國際投資分析師。2017年新財富最佳港股策略分析師第三名，2013、2014年新財富策略研究第三名，2015年第二名，2016-2022年第一名。新財富白金分析師。
年度代表作：《曲則全，枉則直——2022年中國資本市場展望》《展望22年：我們的三個特別判斷》《從反彈到反轉(zhuǎn)需要啥條件？》《借鑒智能手機看新能源車產(chǎn)業(yè)演變》《股權(quán)時代——牛熊復(fù)盤之19年至今》
2023年A股市場有望迎來新一輪牛市
周期思維看經(jīng)濟和股市。宏觀經(jīng)濟周期是股市運行的大背景，在經(jīng)濟周期的不同階段股市會出現(xiàn)牛熊的周期輪回。對于宏觀經(jīng)濟，雖然經(jīng)濟增速中長期趨勢下行，但依然存在周期性波動。對于股市，A股3-4年出現(xiàn)一次大底，權(quán)益資產(chǎn)回報率也有明顯的周期性波動。
基本面處于周期底部。宏觀上，2022年二季度政策轉(zhuǎn)向積極，標志著經(jīng)濟周期開始進入到衰退后期,2022年三季度 GDP同比增速回升至3.9%，但仍低于2019年來中樞水平。隨著防疫政策持續(xù)優(yōu)化和地產(chǎn)政策轉(zhuǎn)向積極，中國經(jīng)濟正從衰退后期走向復(fù)蘇早期。從A股盈利周期角度看，2005年以來A股盈利下降周期平均持續(xù)27個月。2021年一季度 A股盈利增速達到高點后開始回落，至今已經(jīng)下滑6個季度，2022年二季度至三季度或是盈利的底部區(qū)域，2022年三季度 A股歸母凈利潤同比增速處在2.5%的低位，預(yù)計全年增速為3%。
股市處于周期底部。從投資時鐘角度看，2022年4月29日政治局會議之后這輪周期開始進入政策發(fā)力托底經(jīng)濟的衰退后期，根據(jù)投資時鐘的大類資產(chǎn)輪動規(guī)律，股市在該階段往往企穩(wěn)抬升。2022年4月底-10月底A股底部震蕩，但下跌階段已經(jīng)過去，目前正在孕育新一輪上漲行情。從估值角度看，多項指標顯示A股處在底部位置。對比過去5輪牛熊周期的大底，2022年4月末和10月末A股的估值、風(fēng)險溢價、股債收益比、破凈率等指標均已處于大的底部區(qū)域。
展望2023年，原先壓制風(fēng)險偏好的海內(nèi)外因素將逐步得到改善，A股市場有望迎來新一輪牛市。目前來看，海內(nèi)外的積極變化已初見端倪。
中短期看，我國整體基本面周期性向上拐點已經(jīng)出現(xiàn)。當(dāng)前，我國大部分經(jīng)濟數(shù)據(jù)已經(jīng)有所恢復(fù)，5大基本面領(lǐng)先指標中已有4類指標（貨幣政策、財政政策、制造業(yè)景氣度、汽車銷量累計同比）穩(wěn)步回升，近幾個月來地產(chǎn)銷售面積累計同比也已見底企穩(wěn)，宏觀基本面周期性向上的趨勢逐漸確立。
往未來看，未來5年是我國全面建設(shè)社會主義現(xiàn)代化國家開局起步的關(guān)鍵時期，目前我國的經(jīng)濟增速已低于2019年以來的中樞，2022年三季度實際GDP累計同比增速僅3.9%，為了使2023年實際GDP增速回到5%附近的中樞水平，穩(wěn)增長政策仍需持續(xù)發(fā)力。
展望2023年，我們認為穩(wěn)增長政策將繼續(xù)加碼，國內(nèi)經(jīng)濟有望走向復(fù)蘇，2023年國內(nèi)實際GDP同比增速有望接近5%，對應(yīng)名義GDP增速有望超過6%。落實到A股基本面，隨著2023年經(jīng)濟復(fù)蘇，A股營收和盈利增速有望整體上行，結(jié)合對GDP增速的預(yù)測，預(yù)計2023年全部A股歸母凈利潤同比增速有望達到10-15%。
資金面方面，2023年海外流動性、國內(nèi)微觀資金面均有望邊際改善。展望2023年，我們認為美國通脹有望逐步回落，美聯(lián)儲加息最激進的階段或已漸去，因此來自美債利率的擾動或?qū)⑦呺H緩解。國內(nèi)流動性方面，我們認為，居民資產(chǎn)配置力量推動下，公募基金有望繼續(xù)成為股市增量資金的主要來源。除公募外，以險資為代表的長線資金也有望進一步流入A股市場，綜合來看我們預(yù)期2023年A股增量資金有望達到1萬億元。
順應(yīng)產(chǎn)業(yè)趨勢。二十大報告中明確要求建設(shè)現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系，為我國未來的產(chǎn)業(yè)發(fā)展指明了方向。基于行業(yè)發(fā)展的實際情況，并結(jié)合二十大的產(chǎn)業(yè)導(dǎo)向，我們認為2023年科技>=制造>消費>金融地產(chǎn)>能源材料。
高景氣成長是2023年主線，如數(shù)字經(jīng)濟、低碳經(jīng)濟。當(dāng)前我國正處在新能源、信息技術(shù)引領(lǐng)的新一輪科技周期中，產(chǎn)業(yè)政策支持下政府投入不斷加大，在此背景下，我們認為高景氣成長相較其他大類行業(yè)具有更大的彈性，有望成為全年的投資主線。數(shù)字經(jīng)濟方面：宏觀上，數(shù)字經(jīng)濟已成為重塑經(jīng)濟增長的重要抓手；產(chǎn)業(yè)上，數(shù)字產(chǎn)業(yè)蓬勃發(fā)展，推動數(shù)字經(jīng)濟應(yīng)用場景逐漸落地。數(shù)字經(jīng)濟輻射硬件、軟件、服務(wù)商等多產(chǎn)業(yè)，當(dāng)前TMT行業(yè)明顯低估低配，發(fā)展數(shù)字經(jīng)濟有望支撐TMT高增長。低碳經(jīng)濟方面：當(dāng)前新能源板塊經(jīng)歷前期調(diào)整，估值已經(jīng)不高，而部分領(lǐng)域依然維持高景氣。如風(fēng)電光伏領(lǐng)域，政策支持裝機放量，海風(fēng)或是重點方向；儲能領(lǐng)域，隨著光伏風(fēng)電裝機量的增長，儲能也將配套發(fā)展；新能源車智能化領(lǐng)域，當(dāng)前汽車智能化轉(zhuǎn)型加速，關(guān)注智能座艙和自動駕駛領(lǐng)域。
消費存在修復(fù)的機會。隨著防疫政策優(yōu)化，疫情的影響終將過去，消費行業(yè)基本面可能迎來改善，低估低配的消費性價比凸顯，尤其可以關(guān)注醫(yī)藥以及大眾消費領(lǐng)域。醫(yī)藥方面：估值和配置均處在歷史大底，二十大報告提出加強重大疫情防控救治體系和應(yīng)急能力，政策支持下醫(yī)療器械及設(shè)備的需求有望擴張。大眾消費方面：“共同富裕”價值理念指導(dǎo)下，政策將著力改善低收入群體的收入。低收入群體收入提升將催生更多改善性的消費需求，品牌化消費觀念有望更加普及，對于品牌化大眾消費品（如乳制品、國產(chǎn)運動服飾等）的需求或?qū)⑸仙?/p>
03、固定收益研究丨華泰證券研究小組
張繼強、仇文竹、殷超、張健、肖樂鳴、王菀婷、文晨昕、張大為、吳宇航
張繼強 / 畢業(yè)于復(fù)旦大學(xué)。現(xiàn)任華泰證券研究所副所長、總量研究負責(zé)人。2006年新財富債券研究第三名（團隊成員），2007年第一名（團隊成員），2008、2012年固定收益研究第二名（團隊成員），2010、2011年第一名（團隊成員），2013年第三名，2014年第五名，2015、2016年第二名，2017、2019-2022年第一名。新財富白金分析師。
年度代表作：《愛“債”破曉前，以“房”定空間》《復(fù)雜宏觀環(huán)境下的生存之道》《從盈利模式看債市的“卷”》《站在新起點探討債市走勢》《理財模式變局與信用債流動性困局》
2023年債市面臨一定的挑戰(zhàn)
2023年全球經(jīng)濟將繼續(xù)錯位，但從2022年的“通脹+緊縮”的邏輯轉(zhuǎn)為“海外衰退+中國復(fù)蘇”的基本特征。其中，歐美經(jīng)濟存在衰退陰影，高通脹、加息后遺癥逐步顯現(xiàn)，中國外需面臨更大的壓力。另一方面，中國經(jīng)濟有望出現(xiàn)小復(fù)蘇。理由在于：第一，中央經(jīng)濟工作會議提出要“突出做好穩(wěn)增長“，“推動經(jīng)濟運行整體好轉(zhuǎn)”，政策重心轉(zhuǎn)向穩(wěn)增長；第二，疫情優(yōu)化有助于恢復(fù)消費場景并成為經(jīng)濟增長重要推動力。地產(chǎn)政策不斷加碼，處于量變到質(zhì)變過程中，行業(yè)有望逐步企穩(wěn)；第三，2022年的低基數(shù)效應(yīng)。
我們對2023年中國經(jīng)濟的基本判斷：第一，經(jīng)濟增長目標設(shè)置在5%左右較為合理，并有望實現(xiàn)略超過5%的實際增速；第二，經(jīng)濟增長存在較大的不確定性，但內(nèi)需大概率替代外需成為主要驅(qū)動力，消費和基建投資是主要貢獻因素，外需明顯放緩，房地產(chǎn)拖累明顯降低；第三，低基數(shù)效應(yīng)下，二季度、四季度將是全年經(jīng)濟增速的兩個高點。通脹方面，有隱憂但無大礙，CPI前高后低，3月底豬周期導(dǎo)致高讀數(shù)，下半年提防核心通脹和PPI走高。
政策方面，中央經(jīng)濟工作會議特別強調(diào)“協(xié)調(diào)配合”和“合力”，并形成共促高質(zhì)量發(fā)展合力。其中，財政2023年壓力較大，優(yōu)化組合赤字、專項債、貼息等工具，政策性金融等廣義財政可能繼續(xù)發(fā)力。貨幣政策從總量寬松到結(jié)構(gòu)支持，在經(jīng)濟企穩(wěn)、通脹抬頭之前保持合理充裕，疫情優(yōu)化和地產(chǎn)政策是核心，通脹和匯率是制約。其中，小微企業(yè)、科技創(chuàng)新、綠色發(fā)展、基建等領(lǐng)域預(yù)計保持結(jié)構(gòu)性政策支持力度。
資金面可能處于緩步收斂的過程中。短期看，由于理財贖回擾動，加上經(jīng)濟在疫情流行期沖擊下仍處于“弱現(xiàn)實”階段，資金面預(yù)計整體偏松。隨著疫情和經(jīng)濟的好轉(zhuǎn)，資金面將繼續(xù)處于緩步收斂的過程中。如果經(jīng)濟回歸到潛在增速附近，加上通脹擔(dān)憂加大、宏觀杠桿率上升，央行更多通過公開市場操作和MLF（中期借貸便利）投放資金，屆時市場利率可能重新圍繞政策利率上下波動。
投資者行為方面，理財贖回仍可能有余波，加大市場波動。理財?shù)暮诵膯栴}是規(guī)模與投研支持、產(chǎn)品形態(tài)與資產(chǎn)流動性、凈值化與客戶風(fēng)險偏好有錯位。理財體量龐大，已經(jīng)從債市的穩(wěn)定器變身為波動放大器。后續(xù)定開型理財仍將陸續(xù)到期，會伴隨投資者適應(yīng)性重新匹配的過程，有可能弱化債市整體需求，尤其是低等級信用債。
2022年，經(jīng)濟增速低于預(yù)期，貨幣政策寬松，而微觀主體活力不足，融資需求弱，債市在年中一度出現(xiàn)資產(chǎn)荒。但展望2023年，經(jīng)濟處于逐步好轉(zhuǎn)的過程中，疫情優(yōu)化、地產(chǎn)放松兩大核心矛盾逆轉(zhuǎn)，但債市面臨的基本面環(huán)境略偏不利。寬財政+穩(wěn)貨幣，疊加理財贖回壓力，2023年債市面臨一定的挑戰(zhàn)。因此，我們判斷國內(nèi)債市利率中樞將略高于2022年，重點關(guān)注短端利率和高等級信用債票息和息差機會，期限和評級利差預(yù)期將有所增大。
04、金融工程丨國信證券研究小組
張欣慰、楊怡玲、張宇、楊麗華、鄒璐等
張欣慰 / 南京大學(xué)數(shù)學(xué)學(xué)士，金融學(xué)碩士。2014年新財富金融工程第三名（團隊成員），2015-2016年新財富第四名（團隊成員），2018年第二名（團隊成員），2019年第四名（團隊成員），2021年第五名，2022年第一名。
年度代表作：《動量類因子全解析》《券商金股全解析—數(shù)據(jù)、建模與實踐》《價量類風(fēng)險因子挖掘初探》《CANSLIM行業(yè)輪動策略》《如何構(gòu)建穩(wěn)定戰(zhàn)勝主動股基的FOF組合？》《風(fēng)險溢價視角下的動量反轉(zhuǎn)統(tǒng)一框架》《戰(zhàn)勝機構(gòu)投資者—再論主動股基業(yè)績增強策略》
從優(yōu)秀基金經(jīng)理視角看如何戰(zhàn)勝機構(gòu)投資者
在2006年Berkshire Hathaway股東大會上，巴菲特開出了一場賭局，他認為在扣除了管理費、績效提成費和交易費用之后，主動投資基金的表現(xiàn)將大打折扣。因此，長期來看，主動投資者是無法戰(zhàn)勝市場指數(shù)的。2008年，Ted Seides出來應(yīng)戰(zhàn)。雙方簽訂了這一協(xié)議，時間從2008年1月1日至2017年12月31日，巴菲特選擇S&P500指數(shù)基金作為標的，Ted Seides選擇5只FOF基金作為標的。時至今日，“巴菲特賭局”的結(jié)局早已塵埃落定。巴菲特選擇的S&P500基金年化收益達8.5%。相比之下，由Seides精心挑選的5只FOF基金卻未盡如人意，組合平均年化收益率僅有2.96%。
在美股市場中，主動基金經(jīng)理們耗費大量心力對浩大股票池進行分析調(diào)研，其結(jié)果卻遠不如簡單地跟蹤指數(shù)，成熟市場的有效性著實讓人驚訝。然而相對于以機構(gòu)投資者為交易主體的美股市場而言，A股市場發(fā)展至今僅30余年，在市場有效性上仍與美股市場存在較大的差別。我們發(fā)現(xiàn)，在A股市場，想要戰(zhàn)勝傳統(tǒng)寬基指數(shù)的難度明顯降低。如果以偏股混合型基金指數(shù)（885001.WI）作為A股主動股基平均表現(xiàn)的代表性指數(shù)，那么2012年至今，偏股混合型基金指數(shù)年化收益11.06%，同期滬深300指數(shù)和中證500指數(shù)90%倉位年化收益分別僅有4.57%和5.84%。總體來看，A股市場公募基金長期業(yè)績表現(xiàn)優(yōu)于傳統(tǒng)寬基指數(shù)。
盡管A股市場主動股基的長期業(yè)績優(yōu)于寬基指數(shù)，但過程中的業(yè)績穩(wěn)定性往往并不持續(xù)。通常來講，主動基金經(jīng)理有自身的能力圈，當(dāng)市場風(fēng)格發(fā)生大幅切換時，主動股基的業(yè)績也會發(fā)生明顯的變化。因此，想要穩(wěn)定戰(zhàn)勝基金中位數(shù)并非易事。根據(jù)我們的統(tǒng)計，2010年以來滾動連續(xù)三年戰(zhàn)勝主動股基中位數(shù)的基金占比平均為13.71%，滾動連續(xù)五年戰(zhàn)勝主動股基中位數(shù)的基金占比平均僅有3.62%。總體來看，目前A股市場中能夠做到連續(xù)穩(wěn)定戰(zhàn)勝主動股基中位數(shù)的基金并不常見。
此外，在公募基金行業(yè)的發(fā)展過程中，“基金賺錢、基民不賺錢”的問題是整個行業(yè)長期可持續(xù)發(fā)展的痛點。有研究指出，持有時間過短、頻繁交易、跟風(fēng)追漲、過早止盈止損等行為模式，在投資者的盈利體驗中持續(xù)產(chǎn)生負向影響，而長期持有、堅持定投，能夠幫助投資者提升盈利體驗。我們認為，若要倡導(dǎo)公募基金行業(yè)的長期投資理念，做好投資者教育中的普及和財富管理過程中的陪伴之外，基金本身業(yè)績的穩(wěn)定性或許是其中更重要的一個重要環(huán)節(jié)。
由此可見，若能夠構(gòu)建穩(wěn)定戰(zhàn)勝基金中位數(shù)的策略，無論是從基金業(yè)績的穩(wěn)定性還是從基民持有的體驗感來看，都能夠達到事半功倍的效果。
基于如上想法，國信金工團隊過去多年在如何穩(wěn)定戰(zhàn)勝主動股基中位數(shù)的策略構(gòu)建上進行了長期深度的研究。首先，我們對影響基金未來預(yù)期收益的多個潛在因素進行了梳理，通過基金經(jīng)理業(yè)績前瞻能力、基金經(jīng)理隱形交易能力、基金經(jīng)理波段交易能力、基金經(jīng)理的機構(gòu)認可度等多個維度對基金經(jīng)理進行定量評判，篩選出一批未來預(yù)期業(yè)績好于市場平均水平的優(yōu)秀基金；隨后，我們對這些優(yōu)秀基金最新的持倉進行跟蹤監(jiān)控，并采用多因子打分的方式對優(yōu)秀基金在各行業(yè)內(nèi)的持股進行精選；最后為了控制組合的整體波動，在行業(yè)配置上，我們控制組合的行業(yè)配置與全市場主動股基的平均行業(yè)配置保持一致，構(gòu)建優(yōu)秀基金業(yè)績增強組合。
實證研究表明，該方法構(gòu)建的組合自2012年以來年化收益24.64%，相對偏股混合型基金指數(shù)年化超額13.59%，季度勝率83.72%。2012年以來每年都能穩(wěn)定戰(zhàn)勝公募股基中位數(shù)，每年年度排名基本都能處于主動股基的前30%。
05、海外市場研究丨興業(yè)證券研究小組
張憶東、洪嘉駿、李彥霖、宋健、余小麗、張博、韓亦佳、宋婧茹、嚴寧馨、求培培、孫鐘漣、吳迪等
張憶東 / 興業(yè)證券全球首席策略分析師、研究院副院長，復(fù)旦大學(xué)國際金融本科、碩士；上海交大上海高級金融學(xué)院（SAIF）EMBA。2011、2013、2014年新財富策略研究第一名，2010、2015年第四名，2012年第三名，2017、2019、2020年新財富策略研究第三名（團隊成員），2018年第四名（團隊成員），2017、2018年最佳港股策略分析師第一名，2019-2021年港股及海外市場研究第一名，2022年海外市場研究第一名。新財富白金分析師。
年度代表作：《動蕩的世界，復(fù)蘇的贏家 》《夏日寒流是長期投資的機遇——中國權(quán)益資產(chǎn)及海外市場春季策略》《科創(chuàng)板引領(lǐng)“未來核心資產(chǎn)”長牛》《美股短期底和中期底預(yù)測及美股波動對中國股市影響》《優(yōu)質(zhì)央企港股的配置良機》
2023年港股表現(xiàn)有望在全球大類資產(chǎn)中領(lǐng)先
2022年注定是不平凡的一年，甚至是充滿痛苦和夢幻的一年，特別是港股市場可謂是我從業(yè)20多年來最冷的資本寒冬。
風(fēng)水輪流轉(zhuǎn)，2023年將見證港股的春天回來了，有望在全球大類資產(chǎn)的表現(xiàn)中領(lǐng)先。
展望2023年，A股和港股受益于中國開放和經(jīng)濟復(fù)蘇，有望迎來投資的“大年”，賺錢效應(yīng)將好于2022年。
2023年上半年面對經(jīng)濟困難，中國“穩(wěn)增長、穩(wěn)就業(yè)”的政策組合拳將持續(xù)發(fā)力，疊加疫后消費信心的復(fù)蘇，中國經(jīng)濟將有望底部回升。下半年，隨著經(jīng)濟弱復(fù)蘇的格局穩(wěn)定下來，中國經(jīng)濟步入高質(zhì)量發(fā)展的預(yù)期也將提升，中國股市特別是港股將有望迎來全球增量資金的再配置。
對應(yīng)A股和港股的行情重點是，經(jīng)濟弱復(fù)蘇和產(chǎn)業(yè)政策優(yōu)化將驅(qū)動過去2年景氣受損的行業(yè)特別是互聯(lián)網(wǎng)、數(shù)字經(jīng)濟（信創(chuàng)、半導(dǎo)體等）、新消費、新基建等迎來景氣改善的機會，也驅(qū)動優(yōu)質(zhì)的高分紅低估值國企央企實現(xiàn)價值重估。
2023年美股從2022年的熊市走向牛熊轉(zhuǎn)折階段、震蕩筑底。在通脹保持黏性、美聯(lián)儲政策保持高壓、經(jīng)濟面臨衰退的背景下，美股2023年的賺錢效應(yīng)很可能不如中國股市。
2023年，中國股市（A股和港股）看好四大主線。
主線一：數(shù)字經(jīng)濟，強烈看好港股中概股的互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)鏈以及A股的信創(chuàng)產(chǎn)業(yè)鏈，受益于互聯(lián)網(wǎng)政策改善、數(shù)字經(jīng)濟刺激政策和經(jīng)濟復(fù)蘇 有望實現(xiàn)盈利和估值的戴維斯雙擊。
主線二：地產(chǎn)、金融、能源、資源、油運等領(lǐng)域的優(yōu)質(zhì)央企國企，特別是高分紅低估值的優(yōu)質(zhì)港股，隨著經(jīng)濟復(fù)蘇和盤活國有資產(chǎn)而將有望價值重估。
主線三：先進制造業(yè)和硬科技——汽車產(chǎn)業(yè)鏈、半導(dǎo)體、生物醫(yī)藥、軍工等，在經(jīng)濟復(fù)蘇之后，有望重新主導(dǎo)新興成長行情。
主線四：隨著疫后復(fù)蘇的進一步明朗化，精選消費、社會服務(wù)業(yè)領(lǐng)域的結(jié)構(gòu)性行情。
06、銀行丨浙商證券研究小組
邱冠華、梁鳳潔等
梁鳳潔 / 北京大學(xué)金融碩士，現(xiàn)任浙商證券研究所銀行行業(yè)首席分析師。2021-2022年新財富銀行第一名。
年度代表作：《重構(gòu)銀行估值體系：財富管理，價值重估》《銀行地產(chǎn)：破局之道I》《商業(yè)銀行的作為與擔(dān)當(dāng)：“雙碳”背景下的綠色金融》《銀行研究方法論——商業(yè)模式、分析工具、投資策略》《銀行地產(chǎn)：破局之道II》《如何發(fā)掘下一個寧波銀行(002142)?——中小銀行選股策略的初識、進階與實戰(zhàn)》《新巴III對銀行經(jīng)營與投資行為的影響》《涅槃三重奏——2023年銀行業(yè)投資策略》
2023銀行股將涅槃重生
2023年銀行股有望涅槃重生，堅定看多銀行，建議重點把握機會三重奏。
首先，從基本面角度，銀行基本面的改善有望貫穿全年。
考慮到銀行的撥備計提存在一定的前瞻性、主觀性，導(dǎo)致利潤增速一定程度上無法完全反映當(dāng)期經(jīng)營情況，我們新提出一個概念：真實利潤增速，即將不良+關(guān)注貸款生成額，作為統(tǒng)一的貸款撥備計提額，測算得到調(diào)整后的利潤增速。我們預(yù)計，2023年上市銀行真實凈利潤增速7.8%，較2022年上半年的-19.1%、2020全年預(yù)估的-15.7%有顯著提升，主要得益于營收增速的逐季修復(fù)、真實風(fēng)險的回落。
我們預(yù)計，2023年營收同比增長4.4%，較2022年全年的1.6%有所回升，節(jié)奏上，營收增速有望逐季回升，主要驅(qū)動因素來自息差基數(shù)效應(yīng)改善、非息增速的修復(fù)。
當(dāng)前，投資者對于銀行未來息差走勢、風(fēng)險演繹情況高度關(guān)注，我們對此進一步展開分析。
息差方面，我們預(yù)計2023年上市銀行息差同比下降9bp（基點），主要受到LPR降息、主動負債成本上行影響。但從中長期來看，息差下行的空間已極為有限。為了保證合理資本水平以支撐實體經(jīng)濟增長，銀行必須保持一定的盈利能力，而當(dāng)前銀行ROE已基本觸及內(nèi)生資本補充平衡線，對應(yīng)的息差收窄空間極小。如未來經(jīng)濟超預(yù)期下行，導(dǎo)致利率被迫下降，我們認為不排除通過貨幣寬松、存款降息、銀行兼并重組、新巴三落地等方式，緩釋銀行盈利與資本壓力。
風(fēng)險方面，我們預(yù)計2023年銀行業(yè)的不良壓力有望回落，背后主要由三大因素驅(qū)動。第一是地產(chǎn)方面，隨著近期的金融支持政策加碼，銀行表內(nèi)涉房資產(chǎn)有望解毒，真實風(fēng)險邊際回落，同時通過展期、不調(diào)風(fēng)險分類等政策，地產(chǎn)對于銀行賬面風(fēng)險指標的沖擊有望緩解；二是城投方面，在不發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險的底線要求下，預(yù)計涉政的不良生成保持穩(wěn)定；三是零售方面，在穩(wěn)增長政策推進下，預(yù)計2023年零售的不良壓力起碼不會差于2022年，若防疫優(yōu)化取得成效，則零售信貸需求和風(fēng)險均有望迎來顯著改善。
其次，從交易面角度，銀行的持倉反轉(zhuǎn)情緒有望改善。
持倉方面，內(nèi)資機構(gòu)和外資交易結(jié)構(gòu)均有望改善，主要是考慮到內(nèi)資持倉已經(jīng)來到歷史低位，同時人民幣匯率壓力有望回落，緩解外資流出壓力。
情緒方面，銀行面臨的不良、反腐、讓利、買單地產(chǎn)這四大不確定性均有望下降。不良方面，如前分析，2023年銀行業(yè)不良壓力有望回落。反腐方面，隨著“二十大”結(jié)束、全國金融工作會議及2023年兩會召開，金融反腐不確定性有望于2023年下半年消退。讓利方面，如前分析，當(dāng)前銀行ROE進一步下降的空間已經(jīng)極為有限，即便要求讓利，也可通過多種措施緩釋銀行盈利壓力。買單方面，其實當(dāng)下討論的已經(jīng)不是銀行買不買單地產(chǎn)的問題，而是買大單還是買小單的問題。前期銀行股價已經(jīng)按照買大單下跌，救地產(chǎn)本質(zhì)也是銀行自救，未來股價上漲的驅(qū)動力源(600405)自從原來買大單到未來買小單的預(yù)期改善。
第三，投資建議角度，建議積極把握銀行機會三重奏。
2023年上市銀行涅槃重生，風(fēng)險端資產(chǎn)確定性解毒，收入端需求潛在性改善，驅(qū)動真實利潤增速回升，基本面的改善有望貫穿全年，驅(qū)動行情。
建議積極把握銀行機會三重奏。第一重奏疫情防控優(yōu)化；第二重奏地產(chǎn)風(fēng)險出清；第三重奏經(jīng)濟景氣復(fù)蘇。我們從DDM模型的分子端、分母端來分析。分子端，防疫優(yōu)化、經(jīng)濟復(fù)蘇可支撐基本面全面向好，地產(chǎn)風(fēng)險出清可緩解減值壓力；分母端，隨著防疫優(yōu)化、地產(chǎn)風(fēng)險出清，銀行經(jīng)營不確定性下降，風(fēng)險評價改善。
個股選擇方面，核心把握兩條投資主線。第一條是政策修復(fù)彈性大、前期股價調(diào)整多的中小銀行，重點推薦平安銀行(000001)、興業(yè)銀行(601166)、寧波銀行、招商銀行。第二條是低估值、高成長性的城農(nóng)商行，重點推薦南京銀行(601009)、江蘇銀行(600919)。
最后，重點提示五個方面潛在風(fēng)險：地產(chǎn)風(fēng)險化解不力；平臺風(fēng)險大幅暴露；中小金融機構(gòu)出險；疫情實控影響經(jīng)濟；銀行大幅單方讓利。這五類風(fēng)險的發(fā)生概率低，但如發(fā)生，則可能對銀行板塊的投資邏輯造成沖擊。
07、非銀行金融丨海通證券研究小組
孫婷、何婷等
孫婷 / 13年證券研究經(jīng)驗，現(xiàn)任海通證券董事總經(jīng)理，非銀行金融行業(yè)首席分析師。2015年新財富非銀行金融第二名，2017-2022年第一名。
年度代表作：《風(fēng)傳花信，雨濯春塵——中國人身險產(chǎn)品變遷史與未來展望（上、下）》《周雖舊邦，其命維新——中國壽險公司典型改革回顧》《草木蔓發(fā)，春山可望——中國壽險業(yè)40年回顧與未來展望（上、中、下）》《雖比高飛雁，猶未及青云——券商估值專題報告》《做市業(yè)務(wù)空間廣闊，有望成為券商業(yè)績新增長點》
保險板塊超額收益顯著，券商行業(yè)β和個股α共振
保險：板塊超額收益顯著，個股表現(xiàn)分化。
截至2022年12月23日，保險II（中信）指數(shù)下跌2.2%，同期滬深300指數(shù)下跌22.5%，保險指數(shù)顯著跑贏大盤。個股方面，中國人壽（23.6%）＞中國人保(601319)（12.4%）＞中國平安（-4.4%）＞中國太保(601601)（-7.6%）＞新華保險(601336)（-22.8%）。
資產(chǎn)端：全年整體有所承壓，四季度以來利好頻現(xiàn)。第一，2022年前三季度權(quán)益市場明顯走弱，長端利率處于低位震蕩態(tài)勢，對保險公司投資收益率形成一定壓力。第二，四季度以來，伴隨防疫政策不斷優(yōu)化、經(jīng)濟復(fù)蘇預(yù)期加強，長端利率大幅反彈，目前十年期國債收益率已經(jīng)回到2.8%以上，險企新配固收資產(chǎn)收益率壓力有所緩解。我們認為伴隨宏觀經(jīng)濟增長向好，長端利率若進一步上行，將繼續(xù)利好保險公司。第三，隨著房地產(chǎn)政策不斷松綁，市場對保險公司地產(chǎn)投資的擔(dān)憂情緒得到明顯緩解，也帶動了板塊估值向上修復(fù)。
負債端：長儲類業(yè)務(wù)帶動新單改善，NBV（新業(yè)務(wù)價值）修復(fù)慢于新單。保費收入上，二季度以來上市險企新單保費整體呈現(xiàn)逐步改善趨勢，主要受益于以增額終身壽險為代表的長期儲蓄類業(yè)務(wù)銷售情況較好，預(yù)計未來短期內(nèi)儲蓄類業(yè)務(wù)仍是保險公司新單增長的重要貢獻點。人力隊伍上，目前各險企人力整體降幅已在逐步收窄，預(yù)計各公司核心人力保持穩(wěn)定，人均產(chǎn)能有所提升，未來保險公司保費及價值增長預(yù)計將更多依靠代理人產(chǎn)能提升而非數(shù)量擴張。2022年前三季度上市險企NBV增速整體仍有壓力，但部分險企單季增速亦有明顯改善，NBV margin仍同比下滑，預(yù)計主要受保費結(jié)構(gòu)中銀保渠道、儲蓄類業(yè)務(wù)占比提升影響。
2023年開門紅或超預(yù)期，期待宏觀環(huán)境改善帶來的需求復(fù)蘇。上市險企目前已經(jīng)陸續(xù)開啟2023年開門紅，由于銀行理財?shù)绕渌悇e資產(chǎn)收益率下降，保險儲蓄類產(chǎn)品吸引力提升，三年期年金銷售情況良好。我們認為，伴隨未來宏觀經(jīng)濟實質(zhì)性轉(zhuǎn)好、居民收入預(yù)期提升，保障型保險產(chǎn)品需求有望復(fù)蘇。
保險板塊仍處估值低位，攻守兼?zhèn)洹１ｋU公司最新股價對應(yīng)2022E PEV僅0.33-0.77x，仍處于歷史估值的較低位置，我們認為伴隨行業(yè)基本面改善，估值修復(fù)仍有明顯空間，維持“優(yōu)于大市評級”，公司推薦中國人壽、中國太保、中國平安等。
風(fēng)險提示：長端利率趨勢性下行；股市持續(xù)低迷；保障型產(chǎn)品增長不及預(yù)期。
券商：個股出現(xiàn)分化，尋找α+β。
截至2022年12月23日，券商II（中信）指數(shù)下跌22.44%，同期滬深300下跌22.51%。其中光大證券(601788)（+2.40%），華林證券(002945)（-2.30%）表現(xiàn)較好，興業(yè)證券（-38.56%）、東方財富(300059)（-38.27%）表現(xiàn)低迷，個股表現(xiàn)出現(xiàn)分化。我們認為，隨著資本市場改革推進，券商主營構(gòu)成趨于多元，各券商特點將更加鮮明，未來的券商行情將顯現(xiàn)出行業(yè)β和個股α共振的特征。
全面注冊制箭在弦上，券商多項業(yè)務(wù)深度收益。2022年監(jiān)管多次提及全面注冊制改革，經(jīng)過三年的試點探索，以信息披露為核心的注冊制架構(gòu)初步經(jīng)受住了市場考驗。全面注冊制改革將進一步加速新股發(fā)行，市場擴容的背景下，市場再融資等需求也將提升。A股市場擴容加速，券商經(jīng)紀與資本中介業(yè)務(wù)將迎來更大的空間。此外，全面推行注冊制將拓寬券商直投的退出渠道。盡管券商“保薦+直投”模式被限制，但業(yè)務(wù)連通性仍較強，券商可為企業(yè)提供全生命周期的服務(wù)。但同時也對券商的資本實力、銷售能力、定價能力提出更高要求，預(yù)計業(yè)務(wù)集中度將進一步提升，投行業(yè)務(wù)作為機構(gòu)業(yè)務(wù)的流量入口，也將推動機構(gòu)業(yè)務(wù)的強者恒強。
科創(chuàng)板做市啟航，市場空間廣闊。科創(chuàng)板做市制度于2022年10月31日起正式實施，目前已有14家券商獲批做市資格。我們認為，科創(chuàng)板做市將直接提高券商自有資金和證券的使用效率，與其已有的投行、兩融、衍生品和研究等業(yè)務(wù)形成協(xié)同效應(yīng)，盤活券商科創(chuàng)板跟投、場外期權(quán)對沖的股票頭寸，成為券商新的收入增長點。并有助于券商熨平市場波動對自營業(yè)務(wù)造成的影響，增強券商業(yè)績的抗周期能力。
財富管理仍是大勢所趨。個人養(yǎng)老金制度落地，將為資本市場帶來長期增量資金。截止至2022年10月末，公募基金保有規(guī)模26.55萬億元，依然處于高位。長期來看，資本市場持續(xù)向好發(fā)展、權(quán)益市場擴容，財富管理業(yè)務(wù)供給端迎來紅利。財富管理轉(zhuǎn)型仍是券商未來主要發(fā)展方向，大型全能型投行和相關(guān)特色券商將保持領(lǐng)先優(yōu)勢。
截至2022年12月23日，行業(yè)平均2022E P/B在1.3 x（不含東方財富），處于歷史低位。我們認為，隨著市場及監(jiān)管邊際好轉(zhuǎn)，券商業(yè)績有望持續(xù)改善。證券行業(yè)發(fā)展政策積極，資本市場發(fā)展空間較大，券商行業(yè)盈利能力將繼續(xù)提升。重點推薦：中信證券(600030)、東方證券(600958)等。
風(fēng)險提示：資本市場大幅下跌帶來業(yè)績和估值的雙重壓力。
08、房地產(chǎn)丨廣發(fā)證券研究小組
樂加棟、邢莘、張春娥等
樂加棟 / 廣發(fā)證券研發(fā)中心董事總經(jīng)理、房地產(chǎn)首席分析師，碩士，畢業(yè)于復(fù)旦大學(xué)。13年證券行業(yè)研究經(jīng)驗。2012年新財富房地產(chǎn)第二名（團隊成員），2014-2015年第三名，2016年第二名，2017-2022年第一名。
年度代表作：《2022年度策略：歲寒，然后知松柏之韌也》《21年年報及22Q1季報綜述——總量加速縮表出清，開啟發(fā)展新時代》《22年兩集中一批次供地梳理：縮量控溫高收益，少數(shù)龍頭穩(wěn)投資》《2022年中期策略：長冬日漸暖，獨梅迎春來》《“新時代”深度報告集之一政策篇：如何判斷地產(chǎn)政策方向及實際力度》
雨霽碧空明，云銷現(xiàn)長鷹
2021年初開始，“三道紅線”、 “銀行地產(chǎn)信貸集中度管理”等供給端政策對融資性現(xiàn)金流的調(diào)整傳導(dǎo)至經(jīng)營性現(xiàn)金流，行業(yè)開始出清，在此過程中房地產(chǎn)投資下行帶來一定經(jīng)濟壓力，經(jīng)濟下行的壓力以及房價的下跌又會影響居民購房信心，行業(yè)轉(zhuǎn)型的陣痛使房地產(chǎn)行業(yè)遇到過去二十年最大挑戰(zhàn)。除了房價之外，多數(shù)指標大幅負增長。本輪供給側(cè)改革后，出險房企市占率提升至30%，行業(yè)龍頭優(yōu)勢突出。
當(dāng)前政策轉(zhuǎn)向明確。2022年12月中央經(jīng)濟工作會議解讀會議明確要著力改善預(yù)期，住房消費領(lǐng)域妨礙需求釋放的限制性政策要予以釋放。目前需求端政策工具充足，展望2023年需求側(cè)仍有較大政策空間。供給側(cè)股權(quán)融資全面放開，標志著供給側(cè)從“穩(wěn)產(chǎn)能”到“穩(wěn)投資”的過渡。我們預(yù)計2023年行業(yè)政策將會有較好的持續(xù)性。
中國目前地產(chǎn)市場各區(qū)域發(fā)展并不一致，核心及次核心市場占全國近70%的市場份額（其2021年年商品房銷售金額超12.5萬億元），在過去十年人口增長復(fù)合增速超過3%，且具備較強區(qū)域人口吸引能力，2022年在銷售、價格及土地市場等多方面均體現(xiàn)出一定韌性，行業(yè)長期需求基本盤穩(wěn)固。
中性政策預(yù)期下，預(yù)計2023年行業(yè)銷售金額、面積分別同比降低5%、8%，金額由于結(jié)構(gòu)性原因做正向貢獻，新開工、施工及竣工面積分別同比降低9%、6%、8%，地產(chǎn)投資額同比降低13%，銷售端有所企穩(wěn)但投資下行壓力仍將持續(xù)；樂觀政策預(yù)期下，銷售金額面積分別同比增長5%和1%，開工、施工、竣工及投資分別同比增5%、降3%、增5%、降7%。行業(yè)需求端政策力度及效果是基本面變化的最大變量。
行業(yè)估值進入系統(tǒng)性抬升階段。2022年行業(yè)受制政策力度較弱與基本面下行，估值修復(fù)持續(xù)性弱于歷史大周期底部。2022年底開始有效政策持續(xù)落地，將會持續(xù)修復(fù)市場預(yù)期。本輪供給側(cè)改革后，若頭部強信用企業(yè)長期回報率有能力維持在14-16%以上，在A股市場回報率環(huán)境要求下，其PB估值有望維持在2x以上。
供給端孕育十年一遇的良機。通過供給側(cè)改革出清了很大一部分民營資本，土地市場回報率提升。新進入行業(yè)的資本需要風(fēng)險補償，未來行業(yè)內(nèi)會維持一個較高的回報率環(huán)境，行業(yè)ROE獲得系統(tǒng)性提高的機遇。地產(chǎn)企業(yè)發(fā)展增速，beta由行業(yè)決定，alpha由企業(yè)獲得資本金的能力差異決定。理論上資本金增速越快，銷售增速越高；而股權(quán)債權(quán)類資金，一定會優(yōu)先選擇強信用強投資的企業(yè)進行投資，企業(yè)發(fā)展的良性循環(huán)趨勢已經(jīng)產(chǎn)生。
