聲明:本文來(lái)自于微信公眾號(hào)“連線Insight”（ID:lxinsight），作者:向陽(yáng)，授權(quán)轉(zhuǎn)載發(fā)布。
大洋彼岸，美國(guó)對(duì)中國(guó)企業(yè)的強(qiáng)監(jiān)管正在不斷加碼。
實(shí)體清單、軍事終端用戶清單、中共軍工企業(yè)清單，已經(jīng)成為限制中國(guó)企業(yè)的供應(yīng)鏈和融資的三種主要手段。就在1月中旬，美國(guó)政府又宣布將小米、中國(guó)商飛等9家中國(guó)公司列入“黑名單”，其中包括一家在美上市中概股。
日益緊張的中美關(guān)系，加上瑞幸咖啡造假事件發(fā)生后，美股對(duì)中概股的監(jiān)管更加嚴(yán)格。因此，中概股正在掀起回歸潮，而目的地直指香港。
受益于港交所2018年允許同股不同權(quán)新政，香港已是敞開(kāi)大門(mén)。同時(shí)，港股也將給回歸的中概股帶來(lái)多種機(jī)遇:融資渠道的拓寬、重估市值、避免美股風(fēng)險(xiǎn)等。
中概股回歸熱潮一波比一波熱鬧。自2019年11月，阿里巴巴率先回港上市，而后中概股公司網(wǎng)易和京東于2020年6月、新東方于10月，相繼登陸港交所。
如今，港股市場(chǎng)正在迎來(lái)更多頭部中概股的加入，這一次更像是大軍襲來(lái)。
2021年僅過(guò)去近一個(gè)月，B站、百度、攜程、騰訊音樂(lè)娛樂(lè)集團(tuán)、唯品會(huì)和歡聚集團(tuán)等多家中概股被曝出正尋求在香港進(jìn)行二次上市。
1月22日，據(jù)騰訊新聞報(bào)道，百度已經(jīng)向港交所正式提交了二次上市申請(qǐng)，其此次上市保薦團(tuán)隊(duì)為高盛和中信。此前B站已于1月第二周在港正式提交了上市申請(qǐng)。
B站和百度幾乎同一時(shí)間交表，B站團(tuán)隊(duì)曾預(yù)估將3月在港敲鐘上市，但目前具體的上市時(shí)間表還未有定論。
在美國(guó)強(qiáng)監(jiān)管背景下，中概股站在風(fēng)口浪尖上，壓力之下回歸港股是大勢(shì)所趨，同時(shí)，由于港交所近些年的發(fā)展也存在諸多挑戰(zhàn)，如阿里這般巨無(wú)霸中概股的回流，也將促進(jìn)其發(fā)展和轉(zhuǎn)型。
不過(guò)，回港并不意味著中概股徹底回歸安全地帶。2021年，中概股的關(guān)鍵詞，依然是機(jī)遇和風(fēng)險(xiǎn)并存。
洶涌的“回港潮”
中概股集體回歸的原因非常明確。
瑞幸造假事件爆發(fā)后一個(gè)月，美國(guó)參議院便全票通過(guò)了《外國(guó)公司問(wèn)責(zé)法案》的表決，該法案在審計(jì)和提供不受政府擁有的證明等方面，提出了更嚴(yán)格的監(jiān)管要求。
這一法案被認(rèn)為對(duì)中概股極具殺傷力，在還未實(shí)施的階段，當(dāng)時(shí)阿里、百度、京東等頭部中概股一度下跌了6%-10%。而如果無(wú)法解決以及及時(shí)滿足上市公司會(huì)計(jì)監(jiān)督委員會(huì)（PCAOB）的檢查要求，則有可能被退市。
直到2020年12月2日，這一法案正式被美國(guó)眾議院通過(guò)，而后又由特朗普簽署正式通過(guò)。
此后在美股市場(chǎng)，中概股依然壞消息不斷。1月15日，據(jù)路透社消息，美國(guó)政府將9家中國(guó)企業(yè)列入“與中國(guó)軍方相關(guān)”的黑名單中，包括美國(guó)上市的中概股數(shù)據(jù)服務(wù)公司籮筐技術(shù)。
而美國(guó)投資者被要求在11月11日前出售所持“黑名單”公司的股份。自去年起美國(guó)政府一直在不斷擴(kuò)大投資禁令“黑名單”。
再加上經(jīng)歷了做空潮、瑞幸造假風(fēng)波，中概股的信任危機(jī)正在不斷被觸發(fā)。
在美上市的中概股不得不給自己留一條后路，以防范未來(lái)可能到來(lái)的“大逃亡”。
回港二次上市可以一定程度地消除風(fēng)險(xiǎn)，如果一家公司的股價(jià)因美國(guó)監(jiān)管而受到影響，也可以在美國(guó)存托憑證（ADR）和相應(yīng)的港股之間相互兌換，這也給強(qiáng)制退市留了一條后路。
不過(guò)，中概股回到港股，如今的風(fēng)險(xiǎn)因素僅僅是一個(gè)導(dǎo)火索，港股近年來(lái)推進(jìn)改革，已是中概股不容錯(cuò)過(guò)的競(jìng)技場(chǎng)之一。
港股市場(chǎng)有諸多優(yōu)勢(shì)。首先，港股的同類型企業(yè)，在美國(guó)往往市盈率較低。低市盈率代表著股價(jià)未能反映個(gè)股的盈利能力，如果從美股轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股，有利于重估個(gè)股價(jià)值。
例如百度，其在美股的市值一直處于較為低迷的狀態(tài)。百度股價(jià)在2018年5月的巔峰期曾達(dá)到280美元，之后一直下跌，甚至在2020年跌至100多美元，幾乎腰斬。盡管之后股價(jià)有所上漲，但也沒(méi)有追趕上巔峰期，更無(wú)法與阿里、網(wǎng)易等巨頭相比。
造成這一問(wèn)題的原因，除了核心業(yè)務(wù)增速放緩、新業(yè)務(wù)難以盈利等，還來(lái)自美國(guó)投資者在面對(duì)谷歌都沒(méi)能給出較高的市盈率，而落于其之下的百度更不被看好。
回歸港股，將使其獲得更大的融資空間，以發(fā)展人工智能等業(yè)務(wù)。不只是百度，近年來(lái)勢(shì)頭兇猛的B站，也正面臨從小眾文化向綜合類大平臺(tái)轉(zhuǎn)型的難題，極需補(bǔ)充彈藥。
同時(shí)，它們也將迎來(lái)更了解其市場(chǎng)地位和公司規(guī)模的香港和內(nèi)地投資者，這更利于它們獲得一個(gè)合理的市值評(píng)價(jià)。
港股與海外市場(chǎng)的相關(guān)性較強(qiáng)，也更利于中概股的國(guó)際化布局。港股的主要指數(shù)包括恒生指數(shù)、恒生國(guó)企指數(shù)等，與歐美市場(chǎng)的道瓊斯指數(shù)、標(biāo)普500等主要指數(shù)的相關(guān)性系數(shù)均在0.3左右，與國(guó)際指數(shù)相關(guān)性明顯。
而此前完成二次上市的中概股，除了網(wǎng)易股價(jià)沒(méi)有明顯漲幅之外，其他都收獲了不同程度的熱捧。
截止1月26日收盤(pán)，阿里巴巴股價(jià)為253港元，較二次上市發(fā)行價(jià)176港元漲幅43.75%;
京東股價(jià)為380港元，較發(fā)行價(jià)226港元漲幅68.14%;
網(wǎng)易股價(jià)為124港元，較發(fā)行價(jià)123港元漲幅0.8%%;
新東方股價(jià)為1348港元，較發(fā)行價(jià)1190港元漲幅13.28%。
阿里巴巴股價(jià)走勢(shì)，圖源老虎證券
未來(lái)二次上市的中概股還有望被納入港股通，獲得“南下資金”。根據(jù)中金研報(bào)，年初至1月19日，已有超過(guò)1500億元人民幣的內(nèi)地資金持續(xù)通過(guò)滬港通流入港股。
不過(guò)，想要進(jìn)入港股通有一定門(mén)檻，除了市值和成交額，還需要考慮上市時(shí)間問(wèn)題。由于尚未有具體方案，目前也未有二次上市的中概股被納入港股通。
目前，哪些企業(yè)成了贏家?
在2020年港股IPO募資額排行榜中，京東系獨(dú)占鰲頭，募資接近346億港元，網(wǎng)易、百勝中國(guó)、萬(wàn)國(guó)數(shù)據(jù)、新東方、中通快遞分列其后。
不過(guò)，它們都沒(méi)有超過(guò)阿里巴巴在2019年創(chuàng)下的1012億港元的募資紀(jì)錄。
農(nóng)夫山泉?jiǎng)t是“凍資王”，截止公開(kāi)市場(chǎng)發(fā)售時(shí)的市場(chǎng)統(tǒng)計(jì)，農(nóng)夫山泉獲得了約800倍的超額認(rèn)購(gòu)，凍資規(guī)模高達(dá)6709億港元。
而去年11月9日登陸港股的新東方，發(fā)行價(jià)達(dá)到1190港元，刷新了港交所新股發(fā)行價(jià)紀(jì)錄，被外界稱為“史上最貴港股”。
不過(guò)，中概股在港股也并非沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)因素。
國(guó)內(nèi)投資者對(duì)中概股的表現(xiàn)評(píng)價(jià)更為直觀，如果產(chǎn)生負(fù)面事件，也更容易發(fā)生較大反應(yīng)，中概股的市值也會(huì)因此動(dòng)蕩。
另外，據(jù)華爾街1月12日?qǐng)?bào)道，香港交易所周日公布的交易文件顯示，受美國(guó)制裁措施影響，美國(guó)發(fā)行商高盛集團(tuán)、摩根士丹利和摩根大通將把近500個(gè)香港上市的產(chǎn)品取消上市，其中包括認(rèn)股權(quán)證、牛熊證等結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品。
其中部分產(chǎn)品與香港基準(zhǔn)恒生指數(shù)及恒生中國(guó)企業(yè)指數(shù)掛鉤，外界擔(dān)心，這對(duì)于納入其中的中概股可能造成一定影響。之后港交所發(fā)布聲明回應(yīng)稱，“我們相信有關(guān)行動(dòng)不會(huì)對(duì)香港帶來(lái)重大不利影響，目前我們市場(chǎng)有超過(guò)12000只結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品上市。”
不僅是美國(guó)發(fā)行商，海外投資者也可能影響港股的投資氣氛。根據(jù)中山證券研究所報(bào)告，截止2019年，港股的歐美海外投資者占比超50%，中國(guó)大陸投資者占比近十年來(lái)持續(xù)增加，但目前僅占據(jù)約30%。
港股市場(chǎng)存在許多不確定因素，但整體而言，目前無(wú)疑是中概股的最佳選擇。
港交所的新機(jī)遇
“2020年將是港交所IPO重要的一年，其中既包括來(lái)自國(guó)內(nèi)的超大規(guī)模IPO，也包括很多從美國(guó)回流的企業(yè)。”港交所行政總裁李小加曾公開(kāi)表示。
源源不斷回歸的中概股，也是港交所的彈藥。
過(guò)去幾年，港交所有所掉隊(duì)。首先是對(duì)新經(jīng)濟(jì)公司的包容性較低，導(dǎo)致在過(guò)去十年上市的公司中，新經(jīng)濟(jì)公司市值占比極低。根據(jù)彭博數(shù)據(jù)，其分別在港交所、納斯達(dá)克和紐交所占比3%、60%和47%。
新經(jīng)濟(jì)公司之外，港交所的整體情況也遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后。截止2020年1月2日，港交所內(nèi)股票總市值排名第六，甚至不及上交所。
港交所推進(jìn)改革的過(guò)程中，需要優(yōu)質(zhì)中概股來(lái)幫助港股擴(kuò)大資金量、優(yōu)化結(jié)構(gòu)、提升活躍度。
李小加曾提到港交所港股的最終目標(biāo)，“第一是北上，世界的錢(qián)可以通過(guò)香港進(jìn)中國(guó)，買(mǎi)到中國(guó)的貨。第二是南下，中國(guó)的錢(qián)到香港買(mǎi)國(guó)際的貨。”
回流的中概股，幫助港交所不僅拿到中國(guó)的錢(qián)，也能拉到世界的錢(qián)。
在阿里、京東、網(wǎng)易三大巨頭回歸港股之后，港交所交出了頗為亮眼的成績(jī)。
德勤中國(guó)全國(guó)上市業(yè)務(wù)組發(fā)布分析報(bào)告稱，截至2020年12月31日，港交所預(yù)計(jì)會(huì)有145只新股上市融資約3973億港元，其中98%的融資額來(lái)自內(nèi)地企業(yè)。
回歸的中概股也成為2020年港股新股市場(chǎng)最大的亮點(diǎn)。過(guò)去一年港股集資規(guī)模前五大新股中，三家為回流上市的中概股，分別為京東集團(tuán)、網(wǎng)易和百勝中國(guó)。而2019年僅阿里巴巴一家，就占到港股全年融資總和的30%以上。
這些大型IPO項(xiàng)目，促進(jìn)了港交所的募資總額再次排名全球第一。自2020年4月以來(lái)，港交所的股票價(jià)格也持續(xù)上漲，創(chuàng)下歷史新高。
而2021年，還會(huì)有不少二次上市的中概股繼續(xù)回流港股。德勤預(yù)計(jì)，2021年預(yù)計(jì)將有超過(guò)10家赴港第二上市的新股，預(yù)計(jì)集資最少約1000億港元。
過(guò)去港股的權(quán)重比例以傳統(tǒng)金融房地產(chǎn)為主，隨著中概股的回流，漸漸地影響信息技術(shù)、消費(fèi)等新經(jīng)濟(jì)類公司的比重。
同時(shí)，目前回流至港股的大多巨頭，可以吸引更多公司在港上市。目前，確認(rèn)和傳出將赴港二次上市的中概股可以列出一份很長(zhǎng)的名單:包括百度、B站、好未來(lái)、攜程網(wǎng)、中通快遞、微博、華住、汽車之家、唯品會(huì)、萬(wàn)國(guó)數(shù)據(jù)、58同城、陌陌、前程無(wú)憂、歡聚時(shí)代、泰邦生物和新浪等。
阿里、京東、網(wǎng)易掀起的中概股回歸潮，正愈演愈烈。
回港或回A，如何抉擇?
中概股回歸潮并不是什么新鮮事。回溯2010年，中概股成為做空機(jī)構(gòu)圍獵的狼群，當(dāng)時(shí)便引發(fā)了一次中概股回流潮。
當(dāng)時(shí)360、分眾傳媒等公司想要回歸國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，大多選擇A股，而并非港股。不過(guò)，它們需要通過(guò)私有化、拆VIE架構(gòu)、國(guó)內(nèi)借殼上市等流程。這些流程不僅需要企業(yè)付出時(shí)間成本，也使其面臨監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)的壓力。
如今，A股市場(chǎng)近年來(lái)實(shí)行了多輪改革，尤其是創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制以及科創(chuàng)板的推出，為中概股回A提供更好的環(huán)境。
目前包括中芯國(guó)際、君實(shí)生物、康希諾生物-B等港股科技龍頭，都以“港股+科創(chuàng)”的兩地上市結(jié)構(gòu)，回歸科創(chuàng)板。
改變更大的可能是港股，其漸漸成為中概股的首選回歸地，中間也經(jīng)歷了艱難的改革。
2013年，阿里嘗試將集團(tuán)業(yè)務(wù)整體上市，首選了香港，但之后因堅(jiān)持雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)遭到港交所拒絕，才遠(yuǎn)赴美國(guó)納斯達(dá)克上市，而于2014年以250億美元?jiǎng)?chuàng)下美股當(dāng)時(shí)的IPO募資紀(jì)錄。
失去阿里的香港進(jìn)行了反思，直到2018年，港交所啟動(dòng)上市制度改革，允許上市公司采取同股不同權(quán)的VIE架構(gòu)上市。
從結(jié)果來(lái)看，港交所優(yōu)化上市規(guī)則，尤其是允許保留現(xiàn)行的VIE構(gòu)架，讓如今中概股回歸的難度和時(shí)間成本都被大大地降低了。
這些便利因素，再加上香港在全球金融市場(chǎng)的地位，擁有全球最大的離岸人民幣存款、跨境人民幣結(jié)算業(yè)務(wù)，對(duì)中概股的回歸帶來(lái)了更多吸引力。
實(shí)際上，中概股回歸存在三種選擇:美股退市，在A/H上市;保留美股上市位置，在A/H市場(chǎng)同時(shí)上市;保留美股上市位置，回歸A/H市場(chǎng)上市。
關(guān)于為何港股成為中概股回流首選的理由。相比A股市場(chǎng)，從境外融資需要、行業(yè)受監(jiān)管情況、VIE結(jié)構(gòu)上市便利度等各方面考慮，現(xiàn)階段港股上市的優(yōu)勢(shì)明顯。
廣發(fā)證券也曾總結(jié)幾方面因素:一方面，股權(quán)結(jié)構(gòu)復(fù)雜、外資股東占比較高的中概股私有化退市成本較高;另一方面，若存在VIE架構(gòu)，中概股采用“雙重上市/第二上市”回歸A股也面臨一定限制;而根據(jù)港股上市新規(guī)，對(duì)于大中華為業(yè)務(wù)重心的公司，在港進(jìn)行第二上市時(shí)，可保留現(xiàn)行VIE架構(gòu)。
盡管瑞幸事件影響深遠(yuǎn)，美國(guó)監(jiān)管影響不可避免，但中概股依然有多樣的選擇以應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)。況且，多地上市帶來(lái)的融資渠道、價(jià)值重估等，對(duì)于中概股而言也是不小的吸引力。
自1993年港股誕生，一家家國(guó)內(nèi)企業(yè)奔赴香港，不少巨頭也在浪潮中分了一杯羹，通過(guò)港股募集來(lái)自全球的資金。如今，赴美上市依然是不少企業(yè)的選擇，但回流至香港上市，也將是大勢(shì)所趨。
如今遠(yuǎn)離美股、重回家鄉(xiāng)的中概股，不再是落荒而逃，它們面臨的選擇和環(huán)境已經(jīng)改變了。
