來源：雪球作者 不明真相的普通群眾
良品鋪子是今年上市的一家休閑零食生產企業，目前，公司已形成覆蓋肉類零食、堅果炒貨、糖果糕點、果干果脯、素食山珍等多個品類、1,000余種的產品組合，有效地滿足了不同消費者群體在不同場景下的多元化休閑食品需求。
核心邏輯及投資要點
1）行業空間大，仍具備高成長
我國休閑食品生產行業，門檻低、區域特征明顯、競爭格局分散，行業集中度不足30%。國民經濟快速發展和居民可支配收入的提高，人們的消費觀念和消費習慣隨之發生變化，對于物質需求從“解決溫飽”逐漸向個性化、多元化、休閑化轉變，休閑食品在這種環境下廣受歡迎。隨著新零售發展，線上線下相融合的創新銷售模式成為發展趨勢。
居民收入水平和消費能力持續提高，休閑食品市場需求的增長空間巨大。
近年來，我國宏觀經濟持續保持穩定發展態勢，居民收入水平和整體消費能力得以快速增長。根據國家統計局數據，2013-2018年，我國居民人均可支配收入從18,311元增長至28,228元，年均復合增長率達9.04%。而居民收入水平的增長為我國整體消費能力的增強提供了有利的環境，人均居民消費支出亦由2013年的13,220元增長至2018年的19,853元，年均復合增長率為8.47%。
收入水平和消費能力的持續增加，對我國居民的食品消費結構產生了深刻的影響。一方面，居民對傳統主食的消費量在逐年下降，根據國家統計局的統計數據，我國居民年均糧食消費量從2013年的148.7公斤減少至2017年的130.1公斤。另一方面，休閑食品的市場規模穩步提升，根據中國食品工業協會相關數據，我國休閑食品行業2014年年產值為7,118.80億元，預計到2019年將達到19,925.28億元。因此，未來休閑食品行業還將保持較高發展速度，增長空間巨大。根據Euromonitor，2018年我國休閑食品行業規模3440.7億元，10年CAGR6.7%，預計2023年將達4423.6億元，增長空間巨大。
2）公司定位產品差異化策略
對于可選消費的休閑食品，人民群眾的需求也在發生變化，人們更傾向健康的食品，有個性的食品。產品品類豐富，定位高端化。公司產品矩陣完善，適用多元化場景需求。相較于同行，品類更豐富結構更均衡。定位高端化：2019年良品鋪子將“高端零食”定義為品牌戰略和企業戰略。公司走產品高端化的基礎：嚴格選材，產品源頭上的精挑細選；精選供應商，質檢嚴格，對制作工藝、選材質量、運輸系統等多層篩選；品牌形象宣傳的提升，簽約國內一線明星吳亦凡為品牌代言人。公司自2010年建立第一代品控實驗室，持續進行門店高端化升級改造，計劃上市后三年內分三年完成42/190/420家老店升級。
3）把握渠道變革，雙線發力。
從公司的年報中，我們可以發現，公司的渠道結構呈現出均衡化和高端化的特點，線下采取加盟為主/直營為輔的模式，公司通過把握核心加盟商資源，綁定大加盟商，區域布局上采用深耕華中地區，輻射全國的模式，在行業內可比公司由線上為主逐步向線下擴張的進程中占據優勢，公司上市后門店加速擴張。在線上渠道方面，在經歷了高速增長后有望趨穩，未來有望借力網紅電商直播，營銷升級，加大公司產品的營銷力度。
4）目前我國休閑食品企業數量多并且分散，產品種類多但同質化嚴重，行業集中度低，2018年CR3為19.7%。我國休閑食品行業企業總數從2011年的1992家已經在2018年迅速擴增到了2905家。
但行業CR3（按銷售額口徑）市場集中度不超過20%，行業總體集中度較低，并在新品牌、新口味商品的不斷沖擊下有不斷分散的趨勢；休閑零食總體制作工藝成熟，創新難度大且易于復制，降低了產品及創新壁壘。未來行業的趨勢將有總量消費向品牌消費趨勢轉移，消費者在關注產品價格等因素的同時，也更多地開始關注產品質量、消費體驗、售后服務、客戶關系和市場形象等多重因素，品牌形象的重要性提升，行業龍頭集中度有望持續提升。
從市占率來說，以2017年線上為例，三只松鼠、良品鋪子、百草味三者市占率近28%。其中三只松鼠市占率為13%，良品和百草味各為7%左右。良品鋪子市占率還有提升空間。
過往財務數據分析
良品鋪子的投資邏輯我們大致了解了下，那么公司的財務數據怎么樣？我們來看看。
良品鋪子從2015年至2019年期間，營收增速都保持在兩位數的增長，2019年增長了20.97%，凈利潤增速2019年遠超營收增速，達到了40.78%，這個數據是非常漂亮的，顯示了極好的成長性。
毛利率穩定在30%左右，凈利潤率近三年逐漸提升，ROE在2019年達到了27.31%，盈利能力也是秒殺大部分企業。
應收賬款周轉天數較低，存貨周轉率總體呈現下降趨勢。
我們再把公司放在同行業中進行比較，看看公司的真正實力如何。
在休閑食品方面，目前可比的上市公司有來伊份，鹽津鋪子，三只松鼠，好想你（百草味）。先比較營收增長情況
公司營收穩步增長，凈利潤增速較高。2015年至2018年，公司營業收入從31億元增長至74億元，復合增長率為26.52%，歸母凈利潤從0.45億元增長至2.39億元，CAGR為73.90%，歸母扣非凈利潤從0.32億元增長至2.08億元，復合增長率為85.88%。其中2017年公司歸母凈利潤增速異常，主要是公司之前對良品鋪子和子公司良品電商進行了股權激勵，剩余費用在當年全部計提。和可比公司相比，良品鋪子的營收增速在五個公司中，一般位于前三，2019年利潤增速排名第二。
毛利率：維持在32%左右，處于行業中游
公司毛利率維持在32%左右。2015年以來公司毛利率較穩定，除2017年以外，其他年份毛利率均在31%-33%之間。2017年公司推行“開大店、關小店”、“商圈店轉型”的門店轉型策略，直營門店關店較多，在一定程度上拉低了公司毛利率。
良品毛利率處于行業中游。選取休閑上市公司三只松鼠、好想你、來伊份、鹽津鋪子進行對比，良品鋪子毛利率位列第三，僅次于來伊份和鹽津鋪子。其中來伊份門店主要為直營毛利率較高，鹽津鋪子商業模式更偏品牌商，而非零售品牌商，因產品自主生產毛利率較高。與模式更加接近的三只松鼠和好想你相比，公司毛利率高于二者，主要是公司線下模式毛利高于線上。
良品凈利率僅次于三只松鼠和鹽津鋪子，凈利率逐年上升，上升的原因利益于公司良好的費用控制能力和規模優勢得到體現。選取休閑上市公司三只松鼠、好想你、來伊份、鹽津鋪子進行對比，良品鋪子凈利率位列第三，僅次于三只松鼠和鹽津鋪子。從模式上來說，鹽津鋪子模式更偏品牌商，其他四家更偏渠道商。在四家渠道商中，良品鋪子凈利率僅次于行業規模第一的三只松鼠，表現良好。
營運能力：高周轉是公司盈利模式的核心優勢之一
從資產周轉率來看，良品鋪子處于行業第二位，2018年達到2.08次，2019年達到2.2次，僅次于三只松鼠。較高的資產周轉率表明公司整體運營效率卓越，高周轉是公司盈利模式的核心優勢之一。
